IRR-анализ «Anderson Equipment» (в тыс. дол.)

1. Невыплаченная цена оборудования	Год 0	Год 1	Год 2	Год 3	Год 4	Год 5
10 000	—	—	—	—	—
2. Арендная плата за вычетом налогов	-1 650	-1 650	-1 650	-1 650	-1 650	—
3. Потери налоговой экономии на амортизации	—	-800	-1 280	-760	-480	-440
4. Неоплаченные расходы на техобслуживание за вычетом налогов						__
5. Потеря ликвидационной стоимости за вычетом налогов	__	__	__	__	__	-840
6. Чистый денежный поток	8 650	-2 150	-2 630	-2 110	-1 830	-1 280
Примечание.

Чтобы проиллюстрировать это положение, предположим, что целевая струк­тура

⁷3аметим, что чистый денежный поток в строке 6 табл. 17.3 является приростным для «Anderson», если она предпочитает аренду покупке. Таким образом, NPV этого потока есть чистый эффект аренды. Этот поток имеет NPV = 103389 дол. при k — — 6%, т. е. полученное значение в точности (без учета ошибок округления) совпадает с результатом NPV-анализа из табл. 17.2.

капитала «Anderson» предполагает по 50% собственных и заемных средств, цена заемного капитала k_d = 10%, цена собственного капитала k_s = 15%. Та­ким образом, средневзвешенная цена капитала (WACC) для «Anderson» соста­вляет

0.5 • 10% • 0.60 + 0.5 - 15% = 10.5%.

Далее предположим, что ранее сделанный анализ по этому проекту в ходе соста­вления бюджета капиталовложений, основывавшийся на WACC = 10.5%, дал отрицательный результат: NPV = —50 000 дол. Как было показано выше, цена капитала при использовании аренды равна 5.5%, т. е. она обходится деше­вле, чем привлечение ссуды по ставке 6% в посленалоговом исчислении. Таким образом, этот проект может финансироваться из более дешевого источника по сравнению с другими проектами, не допускающими возможности аренды.

Что же нам делать в этом случае? Итак, имеются два варианта действий, зависящих от возможности «Anderson» заменить обычное финансирование с по­мощью кредитов на финансирование путем заключения договоров аренды.

1. Отказаться от участия заемного капитала в финансировании всех про­ектов и прибегнуть к аренде на оговоренных выше условиях. Это означает, что «Anderson» не должна привлекать кредиты, заменяя внешнее финансиро­вание договорами аренды. Так, если бюджет капиталовложений составляет 100 млн. дол., а оптимальная структура капитала предусматривает 50% заемного капитала, то в соответствии с этой стратегией необходимо арендовать активы на 50 млн. дол., а оставшуюся часть финансировать за счет собственных источников. Все проекты, независимо от того, как они в действительности будут финансиро­ваться, подлежат оценке по WACC, в которой долговая компонента имеет цену капитала, равную арендному аналогу ссудного процента, т. е. 5.5% в нашем примере:

0.5 • 5.5% + 0.5 • 15% = 10.25%.

Далее, отдел бюджетирования «Anderson» должен пересчитать NPV проекта, используя WACC = 10.25% с учетом аренды, а не 10.5% с учетом обычного долгосрочного кредита. Предположим, что NPV проекта будет равен 20 000 дол. Таким образом, возможность заключения договора аренды сделала проект при­емлемым.

2. Рассматриваемый проект является уникальным в том смысле, что только для него может быть заключен договор аренды с подходящими усло­виями. В этом случае, считая, что затраты на проект не превысят возможно­сти компании финансировать капитальное строительство за счет внешних ис­точников, NPV данного проекта в ходе разработки бюджета капиталовложений должен быть откорректирован следующим образом:

откорректированный NPV = NPV, основанный на «обычной» WACC4 + NAL = = - 50 000 дол. + 104 000 дол. = 54 000 дол.

Таким образом, компания не исчерпала свои возможности заемного финан­сирования и вместе с тем в полном объеме использовала преимущества аренды, получив при этом чистый эффект, равный NAL. (Компания может иметь в порт­феле дополнительные проекты, которые в принципе могли бы быть приняты и профинансированы с учетом договоров аренды, но этого нельзя сделать, если возможности компании по привлечению заемного капитала находятся на пре­деле). Величина NAL должна быть учтена при анализе только данного проекта; оценка других проектов должна выполняться на основе WACC с «обычной» за­долженностью.

Если ни один из двух альтернативных вариантов не устраивает или если условия арендных соглашений и кредитных договоров для различных проектов неодинаковы, тогда какого-то единого подхода в анализе не существует. За­метим, что на практике подобные расчеты делают нечасто, главным образом потому, что изменение схемы финансирования проекта очень редко приводит к изменению оценки проекта в плане его приемлемости. Зная, что прогнози­руемые денежные потоки всегда крайне неопределенны, очень немногие ме­неджеры изменят свое мнение в отношении приемлемости проекта на основе какой-то корректировки WACC. Тем не менее, в некоторых видах бизнеса, где, например, большую роль играет недвижимость, доступность арендного финан­сирования может иметь существенное значение при оценке бюджета капитало­вложений. Именно поэтому финансовым менеджерам необходимо знать, каким образом операции аренды могут быть использованы и учтены в этой работе.

Поиск по сайту: