Критика подхода Миллера-Модильяни

Критика сводится к игнорированию ими:

1) неравноценности для инвестора личного и корпоративно финансового риска. Арбитражные операции означают для инвестора варьирование личного и корпоративного финансового рычагов, при этом в подходе ММ не учитывается, что по личному долгу ставки процента будут больше из-за большего риска и для инвестора корпоративный финансовый риск предпочтительнее из-за отсутствия угрозы личного банкротства;

2) издержек, связанных с обеспечением своевременного обслуживания заемного капитала. Чем больше доля заемных средств, тем больше требований предъявляют владельцы заемного капитала к информационной открытости фирмы и мерам контроля над принимаемыми руководством решениями. Акционеры также заинтересованы в проведении аудиторских проверок. Издержки на обеспечение контроля и организацию обслуживания заемного капитала повышают стоимость капитала фирмы. Теория Дженсена и Меклинга утверждает, что эти издержки, независимо от источника их погашения, в итоге перекладываются на акционеров. Таким образом, с ростом финансового рычага стоимость собственного капитала резко растет;

3) прямых и косвенных издержек банкротства. Акционеры с ростом долга вынуждены учитывать финансовый риск и риск банкротства. Кроме того, что владельцы заемного капитала получат причитающиеся им денежные средства в первую очередь, во вторую очередь будут погашаться издержки, связанные с оценочными и судебными процедурами, с процессом поглощения другой фирмой или реализацией активов. На совершенных рынках капитала издержки банкротства равны нулю. Активы продаются по их рыночной оценке, определяемой возможными денежными потоками для новых владельцев. Однако реальный рынок капитала несовершенен, и в случае банкротства владельцы капитала несут издержки. Чем быстрее будет проходить процедура банкротства, тем большими окажутся эти прямые издержки. Полные издержки банкротства будут превышать прямые на величину неявных убытков (утрата имиджа фирмы, потеря деловых контактов и возможных новых инвесторов), которые тоже почувствуют акционеры по скорости падения курса акции фирмы.

Наличие любой задолженности повышает риск банкротства и риск оплаты издержек, связанных с ожидаемым или свершившимся банкротством. Анализ структуры капитала по коммерческим фирмам также опровергает теорию ММ — в экономически развитых странах в структуре капитала преобладает акционерный капитал (по рыночной, а не балансовой оценке).

Таким образом, привлечение заемного капитала может привести к финансовым затруднениям или даже к банкротству.

Кроме прямых издержек банкротства [1) снижение ликвидационной стоимости активов из-за морального и физического износа по причине продолжительных тяжб между кредиторами корпорации, 2) судебные издержки, 3) оплата услуг адвокатов и внешнего управляющего] существуют косвенные издержки, которые возникают еще до объявления корпорации банкротом, на стадии финансовых затруднений. К косвенным издержкам относят 1) потери от неоптимальных управленческих решений и 2) потери от изменения поведения контрагентов (покупателей, поставщиков, кредиторов).

Неоптимальные управленческие решения могут выражаться

1) в снижении качества продукции,

2) в неоптимальном использовании внеоборотных активов (работа на износ без текущего ремонта),

3) в заключении заведомо невыгодных контрактов для последующего перехода на новое место работы,

4) в продаже высоколиквидных активов в кратчайшие сроки и по низкой цене и т. п.

Целью этих действий является продление функционирования корпорации на короткий промежуток времени для поиска нового места работы и увеличения личного дохода управляющих.

Обычно при использовании только собственного капитала издержки, связанные с финансовыми затруднениями, невелики. С ростом заемного капитала увеличиваются вероятность финансовых проблем и издержки, связанные с ними.

Поиск по сайту: