Анализ инвестиционной и инновационной деятельности

9.1. Классификация инвестиций и основы принятия решений по ним

Все предприятия в той или иной степени связаны с инвести­ционной деятельностью. Принятие решений по инвестирова­нию осложняется различными факторами: видом инвестиций; стоимостью инвестиционного проекта; множественностью доступных проектов; ограниченностью финансовых ресурсов, доступных для инвестирования; риском, связанным с принятием того или иного решения, и т. п.

Причины, обусловливающие необходимость инвестиций, могут быть различны, однако в целом их можно подразделить на три вида:

♦ обновление имеющейся материально-технической базы;

♦ наращивание производственной деятельности;

♦ освоение новых видов деятельности.

Степень ответственности за принятие инвестиционного про­екта в рамках того или иного направления различна. Так, если речь идет о замещении имеющихся производственных мощностей, ре­шение может быть принято достаточно безболезненно, поскольку руководство ясно представляет себе, в каком объеме и с какими характеристиками необходимы новые основные средства.

Задача осложняется, если речь идет об инвестициях, связанных с расширением основной деятельности, поскольку в этом случае необ­ходимо учесть целый ряд новых факторов: возможность изменения положения фирмы на рынке товаров; доступность дополнительных объемов материальных, трудовых и финансовых ресурсов; возмож­ность освоения новых рынков и др.

Раздел 9. Анализ инвестиционной и инновационной деятельности

В условиях рыночной экономики возможностей для инвес­тирования достаточно много. Вместе с тем любое предприятие имеет ограниченные свободные финансовые ресурсы, доступные для инвестирования. Поэтому возникает задача оптимизации инвестиционного портфеля.

Под инвестициями понимается совокупность затрат, реализуе­мых в форме долгосрочных вложений собственного или заемного капитала.

В основе процесса принятия управленческих решений инвести­ционного характера лежат оценка и сравнение объемов предполагае­мых инвестиций и будущих денежных поступлений. Поскольку срав­ниваемые показатели относятся к различным моментам времени, ключевой проблемой здесь является проблема их сопоставимости.

В зависимости от направления вложений капитала различают следующие виды инвестиций:

а) материальные инвестиции - вложения в вещественные эле­
менты (в земельные участки, здания, сооружения, в оборудование,
антиквариат, картины и т. д.);

б) финансовые инвестиции - вложения в ценные бумаги (акции,
облигации, закладные бумаги), банковские депозиты и др.;

в) нематериальные инвестиции - вложения в развитие духовных
производительных сил и интеллектуального потенциала (в научные
исследования и разработки, индустрию знаний и повышение ква­
лификации, в лицензии и др.).

В производственной сфере материальные инвестиции разли­чаются также в зависимости от того, куда направляются данные вложения: на возмещение потребленного основного капитала (ин­вестиции на обновление) или на расширение парка оборудования (инвестиции на расширение). Оба вида инвестиций относятся к валовым инвестициям (брутто-инвестиции). Если инвестиции на обновление способствуют увеличению производительности труда, считают, что это инвестиции на рационализацию производства; при этом неизменный результат по выпуску продукции достигается с меньшим объемом рабочей силы.

Финансовый анализ

Важнейшая задача анализа и планирования инвестиций заклю­чается в том, чтобы ответить на вопросы:

♦ является ли данная инвестиция выгодной;

♦ какая из рассматриваемых возможных инвестиций является наиболее оптимальной.

Исходным пунктом большинства методов анализа и планирова­ния инвестиций является предположение о том, что денежные вло­жения, которые выплачиваются «сегодня», имеют другую реальную ценность, чем равные вложения, выплачиваемые «завтра». Фактор времени отражается в разной стоимости денежных средств, относя­щихся к различным моментам времени. Это объясняется тем, что имеющиеся в настоящий момент денежные средства могут быть инвестированы и принести доход в будущем. Поэтому денежные средства, не инвестированные сегодня, не принесут доход в будущем и со временем обесценятся.

В общем виде это выражается в следующем:

1) имеющаяся сегодня начальная сумма (Kq) по прошествии п
лет приобретает новую стоимость (наращение):

(9.1)

где i - процентная ставка за год.

То есть для решения этой задачи применяется математическая модель, называемая «накопленной суммой единицы», или множи­телем наращения. Для определения прироста суммы применяется формула расчета сложного процента (1 + i)";

2) чтобы получить через п лет новую будущую стоимость (К_п), мы
должны сегодня располагать начальной суммой (К₀), которая
насчитывается по (boDMVjre (скипка):

Мы называем вычисление текущей дисконтированной стоимо­сти дисконтированием (discounting), в то время как обратный про­цесс (вычисление будущей стоимости) называется компаундингом (compounding). Простые математические формулы позволяют нам

Раздел 9. Анализ инвестиционной и инновационной деятельности

извлечь рыночную стоимость любой суммы, которая будет полу­чена или выплачена в любой момент, будь-то настоящее время или определенная дата в будущем.

Дисконтные факторы публикуются также в так называемых таблицах текущей стоимости, по которым аналитики вычисляют текущую стоимость.

К примеру, должник предлагает своему кредитору произвести платеж в сумме 100 усл. ед. не через год, а сегодня, но при этом просит предоставить с этой суммы скидку в размере 4 усл. ед. Кредитор согла­шается на это предложение, проведя следующие вычисления. Предпо­ложим, он открывает в своем банке сберегательный счет на год, внеся 96 усл. ед. под 6 % годовых (/ = 0,06). Если банк начисляет проценты на сумму вклада каждый год, то на счете через год будет сумма:

С точки зрения кредитора, следовательно, 96 усл. ед. сегодня оз­начают большую стоимость, чем 100 усл. ед., но уже через год.

Кредитор мог бы свои размышления построить и другим обра­зом: будущую стоимость в 100 усл. ед. он мог бы получить при бан­ковской ставке в 6% годовых, если бы на сберегательный счет внес сегодня сумму в размере:

Так как должник дает 96 усл. ед., т. е. большую сумму, то креди­тор вполне может согласиться с предложением должника.

Проблема «деньги - время» не нова, поэтому разработаны удоб­ные модели и алгоритмы, позволяющие ориентироваться в истинной цене будущих дивидендов с позиции текущего момента как с привле­чением таблиц текущей стоимости, так и компьютерных средств.

Финансовый анализ

9.2. Операции наращивания и дисконтирования в инвестиционном анализе

Логика построения основных алгоритмов достаточно понятна и основана на следующей идее. Простейшим видом финансовой сделки является однократное предоставление в долг некоторой суммы (PV) с условием, что через некоторое время t будет воз­вращена сумма FV. Эффективность подобной сделки может быть охарактеризована одной из двух величин: темп прироста:

В финансовых расчетах первый показатель (г₍) имеет еще на­звание «процент», «рост», «ставка процента», «норма доходности», а второй - «дисконт», «ставка дисконтирования», «коэффициент дисконтирования». Очевидно, что обе ставки взаимосвязаны:

Оба показателя могут выражаться либо в долях единицы, либо в процентах. Различие в этих формулах состоит в том, какая вели­чина берется за базу сравнения: в формуле (9.2) - исходная сумма, в формуле (9.3) - возвращаемая сумма.

Итак, в любой простейшей финансовой сделке всегда при­сутствуют три величины, две из которых заданы, а одна является искомой.

Процесс, в котором заданы исходная сумма и процентная ставка, в финансовых вычислениях называется процессом наращивания, или компаундинга. Процесс, в котором задана возвращаемая сумма и коэффициент дисконтирования, называется процессом дисконти-

Раздел 9. Анализ инвестиционной и инновационной деятельности

рования. В первом случае речь идет о движении денежного потока от настоящего к будущему, во втором - о движении от будущего к настоящему {рис. 9.1).

Рис. 9.1. Логика финансовых операций

Экономический смысл финансовой операции, задаваемой форму­лой (9.2), состоит в определении величины той суммы, которой будет или желает располагать инвестор по окончании этой операции.

Поскольку из формулы (9.2)

FV = PV + PV-r_{t),

и PV ■ n_t\ > 0 > то можно наглядно представить, что время генерирует деньги.

На практике норма доходности является величиной непостоян­ной, зависящей главным образом от степени риска, ассоциируемого с данным видом бизнеса, в который инвестирован капитал (чем выше степень риска, тем выше норма доходности). К примеру, наи­менее рискованными являются вложения в государственные ценные бумаги или в Нацбанк, однако норма доходности в этом случае от­носительно невысока.

Финансовый анализ

Коэффициент дисконтирования показывает, какой ежегодный процент возврата хочет (или может) иметь инвестор на инвестиру­емый им капитал. При этом искомая величина (PV) показывает как бы текущую, «сегодняшнюю» стоимость будущей величины {FV).

Дисконт, связанный с суммовыми величинами (9.3), использует­ся главным образом в операциях по учету векселей банком, т. е. в том случае, если владелец векселя на сумму FV предъявляет его банку, который соглашается учесть его, т. е. купить, удерживая в свою поль­зу часть вексельной суммы, нередко также называемой дисконтом. В этом случае банк предлагает владельцу сумму (Р V), исчисляемую исходя из объявленной банком ставки дисконтирования (d,_tX Расчет этой суммы ведется по формуле, вытекающей из (9.3):

К примеру, векселедержатель предъявил для учета вексель на сумму 10 тыс. грн со сроком погашения 15.04.2000 г. Вексель предъяв­лен 31.03.2000 г. Банк согласился учесть вексель с дисконтом в 65% годовых. Тогда дисконтная ставка на 15 дней составит (15/360) • 0,65= = 0,027083. Следовательно, сумма, которую векселедержатель может получить от банка, рассчитывается по формуле (9.4):

Комиссионные, удерживаемые банком в свою пользу за предос­тавленную услугу, в данном примере составили разницу между FV и PV, или 270 грн 83 кои.

Стандартным временным интервалом в финансовых операциях яв­ляется 1 год. Существует две основные схемы наращения капитала:

♦ схема простых процентов;

♦ схема сложных процентов.

Раздел 9. Анализ инвестиционной и инновационной деятельности

Если исходный инвестируемый капитал равен Р, а требуемая норма доходности за 1 год - г (как коэффициент в долях единицы от начальной суммы Р), тогда считается, что инвестиция сделана на условиях простого процента, если инвестированный капитал ежегодно увеличивается на величину (Р • г). Таким образом, размер

MHRprTMTTT/гпннпгп капитала Р чрпр.ч п тгрт (wttpt палрн-

Если очередной годовой доход исчисляется не с исходной величи­ны инвестированного капитала, а с общей суммы, включающей так­же и ранее начисленные и не востребованные инвестором проценты, то в этом случае инвестиция сделана на условиях сложного процента. В этом случае размер инвестированного капитала будет равен к концу первого, второго и и-ного года соответственно:

Инвестирование на условиях сложного процента более выгодно, т. к. (1 + г)" > 1 + г • п, то есть Р_п на условиях простого процента меньше Р_п на условиях сложного процента при п > 1.

В первом случае, при применении простого процента, доходы по мере их начисления целесообразно снимать для потребления или новой инвестиции, а во втором случае - при использовании слож­ного процента - инвестированный капитал непрерывно генерирует доходы и постоянно возрастает, поэтому объективной необходимо­сти изъятия начисленных процентов для использования в других инвестиционных проектах не возникает.

Формула (9.6) является базовой в финансовых вычислениях. Для удобства пользования ею значения факторного множителя

Финансовый анализ

(FM), обеспечивающего наращивание стоимости, табулированы для различных значений г и п. При пользовании такими таблицами формула (9.6) имеет вид:

где FMh_{r и)} = (1 + г)" - факторный множитель, экономический смысл которого состоит в следующем: он показывает, чему будет равна одна денежная единица (1 гривня, 1 доллар и т. п.) через п периодов при заданной процентной ставке г на каждый из этих периодов.

Схема простых процентов используется в практике банковских расчетов при начислении процентов по краткосрочным ссудам (со сроком погашения до 1 года).

К примеру, выдана ссуда в размере 10 тыс. грн на один месяц (30 дней) под 130% годовых. Тогда размер платежа к погашению составит:

В практике вложений нередко используются внутригодовые про­центные начисления, т. е. при выплате дивидендов на вложенный ка­питал нередко оговаривается не только величина годового процента, но и частота выплаты в течение года. В этом случае расчет ведется по формуле сложных процентов по подинтервалам и по ставке, равной пропорциональной доле исходной годовой ставки:

К примеру, в банковский депозит вложены деньги в сумме 10 тыс. грн на 2 года с полугодовыми начислениями процентов под 20% годовых. В этом случае начисление процентов производится 4 раза (2 раза в год в течение 2 лет) по ставке 10% на полугодие (20%: 2). Если воспользоваться формулой (9.7), то сумма к концу двух­летнего периода составила бы:

О on где -4— - норма доходности в долях единицы в расчете на одно

полугодие.

Можно сделать вывод, что чем чаще начисляются проценты, тем большая будет итоговая сумма при использовании формулы слож­ных процентов (т. е. в этом случае 12% годовых не эквивалентны 1% в месяц, а несколько больше при помесячном их начислении по формуле сложных процентов).

Наращивание суммы к исходной инвестиции (вложению) проис­ходит различными темпами в зависимости от частоты начисления процентов, причем с возрастанием частоты накопления сумма уве­личивается.

Максимально возможное наращивание реализуется при беско­нечном лпоблении голового интегжала Так как

(это важнейшая постоянная математического анализа, относяща­яся к группе замечательных пределов - трансцендентное число г = 2,718281, одновременно является основанием натурального логарифма).

пр______

В пределах одного года при непрерывном начислении процентов можно использовать формулу (п = 1):

Финансовый анализ

Возможности использования в контрактах на инвестиции (вло­жения) различных схем начисления процентов определяют объектив­ную потребность и необходимость сравнительного анализа эффек­тивности таких вложений с использованием некого универсального показателя для любой из схем начисления.

В сравнительном анализе эффективности вложений используют показатель эффективной годовой процентной ставки г,_еу обеспечива­ющий переход от Р к Р_п при заданных значениях этих показателей.

В рамках одного года, исходя из формулы (9.7), такой переход

пряттитдатгя чяямгммогтып-

Сравнив эти формулы, получим:

Можно сделать вывод, что эффективная годовая ставка зависит от количества внутригодовых начислений, с ростом которых она также увеличивается.

К примеру, у частного предпринимателя есть возможность по­лучить ссуду на разных условиях:

1) на условиях ежеквартального начисления процентов из рас­чета 80% годовых;

2) на условиях полугодового начисления процентов из расчета 85% годовых.

Чтобы выяснить, какой вариант более предпочтителен, необ­ходимо рассчитать относительные расходы предпринимателя по обслуживанию ссуды, величина которых оценивается эффективной годовой процентной ставкой. Чем она ниже, тем более предпочтите­лен вариант (относительные расходы самые маленькие):

Из расчетов следует, что второй вариант является более пред­почтительным.

У предпринимателя всегда есть выбор, куда вложить свободные денежные средства. Такой выбор всегда является выбором того вида бизнеса, вложение средств в который принесет максимальный до­ход. При оценке целесообразности таких вложений исходят из того, явится ли такое вложение более прибыльным (при допустимом уровне риска), чем вложения в государственные ценные бумаги, или наоборот, т. е. анализируют будущие доходы при минимальном («безопасном») уровне доходности.

Для этого используют несложные математические методы, ос­новная идея которых заключается в оценке будущих поступлений Р_п (в виде прибыли, процентов, дивидендов) с позиции текущего момента.

Для этого используется формула:

где Р_п - доход, планируемый к получению в п-ш году;

Р - текущая (приведенная) стоимость (оценка величины дохода Р_п с позиции текущего момента);

г - коэффициент дисконтирования.

То есть прогнозируемая величина Р_п через п лет с позиции теку­щего момента будет меньшей и равной Р. Темп снижения прогнозной стоимости до текущего момента задается величиной знаменателя формулы, и прежде всего величиной процентной ставки. В этом случае коэффициент дисконтирования равен процентной ставке, устанавливаемой инвестором, т. е. тому относительному размеру дохода, который инвестор хочет или может получить на инвести-

Финансовый анализ

руемый им капитал. Определяя коэффициент дисконтирования, обычно исходят из так называемого безопасного, или гарантиро­ванного, уровня рентабельности финансовых инвестиций, который обеспечивается Национальным банком по вкладам или операциям с ценными бумагами.

К примеру, предприниматель имеет на счете в банке 40 тыс. грн. Банковский процент на вклад - 25% годовых. 11редприниматель полу­чает предложение войти своим капиталом в организацию предпри­ятия. Предоставленные предпринимателю расчеты показывают, что через 7 лет его капитал возрастет в 4 раза (Р„ = 4 40 = 160 тыс. грн).

Для того чтобы ответить на вопрос, следует ли согласиться с пред­ложением, необходимо сравнить две суммы: получаемую в результате вложения в предприятие и в банковское учреждение. Первая сумма составляет 160 тыс. грн. Вторая рассчитывается по формуле:

С предложением соглашаться не следует. Однако, даже в случае принятия положительного решения по результатам счета (т. е. если доход от вложения капитала выше дохода от вложения в банк), не­обходимо учесть фактор риска.

9.3. Анализ денежных потоков

при реализации инвестиционных проектов

В инвестиционном анализе важное место занимает оценка денежного потока, генерируемого в течение ряда временных периодов в результате реализации какого-либо проекта. Подобная оценка может выполняться в рамках решения двух задач:

♦ прямой (оценка с позиции будущего, когда реализуется схема наращивания);

♦ обратной (оценка с позиции настоящего, когда реализуется схема дисконтирования).

ч

Раздел 9. Анализ инвестиционной и инновационной деятельности

Финансовый анализ

текущую цену «на сегодня» всего денежного потока Р_р Р₂,..., Р_пс позиции текущего момента. Как правило, расчеты денежных потоков ведутся по годовым данным.

К примеру, необходимо рассчитать величину приведенного денеж­ного потока (с позиции текущего момента) в 20,25,15,35,40 тыс. грн, если коэффициент дисконтирования определен в 15% (табл. 9.1).

Таблица 9.1 Оценка приведенного денежного потока

Денежный поток с равными поступлениями в течение ограни­ченного промежутка времени называется срочным аннуитетом. В этом случае поступления денежных потоков делаются в конце рав­ных временных интервалов, на которые разбит данный промежуток времени (к примеру, регулярно поступающие рентные платежи за пользование сданными в аренду земельными участками).

Тогда

где А - величина аннуитета.

К примеру, если бы была возможность ежегодного получения ан­нуитета и дальнейшего его инвестирования на условиях банковского

Раздел 9. Анализ инвестиционной и инновационной деятельности

процента (или других условиях), то к концу четырехлетнего периода накопленная сумма может быть рассчитана по схеме:

♦ к концу первого периода будет получен аннуитет А;

♦ к концу второго года будет получен новый аннуитет А и при­ращение к нему в результате вложения полученной суммы аннуитета за первый период в банк под банковский процент, который составит процентную ставку г, т. е. А ■ (1+ г);

♦ к концу третьего года будет получен новый аннуитет и приращение к нему по результатам вложения суммы аннуитета с приращением конца второго периода в банк, т. е. А • (1+ r)-(l+ r) = (l+tf\

♦ к концу четвертого года будет получен новый аннуитет и приращение к нему по результатам вложения суммы анну­итета с приращениями конца третьего периода в банк, т. е. A-(l+r)²-(l+r) = (l+r)³.

Соответственно, в и-ный период времени сумма аннуитета с приращениями составит:

где FM₃, _и> - факторный множитель, смысл которого заключается в том, что он показывает, чему будет равна суммарная величина сроч­ного аннуитета в одну денежную единицу (например, одна гривна) к концу срока его действия.

Предполагается, что производится лишь начисление денежных сумм, а их изъятие может быть сделано по окончании срока действия аннуитета.

Значения факторного множителя FM₃₍y _n\ табулированы в спе­циальных таблицах.

Финансовый анализ

К примеру, предпринимателю предложено инвестировать 100 тыс. грн на срок 5 лет при условии возврата этой суммы частями (ежегодно по 20 тыс. грн); по истечении пяти лет выплачивается дополнительное вознаграждение в размере 80 тыс. грн. Следует ли такое предложение принять, если у него есть «безопасная» возмож­ность положить деньги на счет в банке из расчета 15% годовых?

Для принятия решения нужно сравнить две суммы: возвращен­ную из банка к концу пятилетнего периода и альтернативную сумму доходов от принятого предложения.

К концу пятилетнего периода возвращенная сумма из банка составит:

К концу пятилетнего периода альтернативная сумма доходов по результатам принятого предложения составит:

а) дополнительное вознаграждение - 80 тыс. грн;

б) денежный поток при заданных величинах регулярного поступ­
ления (А) в сумме 20 тыс. грн и процентной ставке г = 15%
составит (FM^_{(r и},= 6,742 - из таблиц табулирования):

Таким образом, предложение нельзя считать целесообразным.

При решении обратной задачи срочного аннуитета (оценка будущих денежных поступлений с позиции текущего момента или текущей стоимости срочного аннуитета) используют (рассуждения такие же, как и при получении формулы (9.14), но при обратном денежном потоке или его дисконтировании) формулу:

Экономический смысл дисконтирующего множителя заключается в том, что он показывает, чему равна с позиции текущего момента

Раздел 9. Анализ инвестиционной и инновационной деятельности

величина аннуитета с регулярными денежными поступлениями в размере одной денежной единицы (например, гривни), продолжа­ющегося п лет с заданной процентной ставкой г. Значения этого множителя также табулированы в специальных таблицах.

Бессрочный аннуитет - это денежный поток с равными поступле­ниями, продолжающийся достаточно длительное время (в практике инвестиционного анализа к бессрочным относятся аннуитеты, рас­считанные на 50 и более лет).

Прямая задача в этом случае не имеет смысла. Что касается об­ратной задачи, то ее решение возможно по формуле:

Такая формула чаще всего используется для оценки целесообразно­сти приобретения аннуитета. В этом случае известен размер годовых поступлений, а в качестве коэффициента дисконтирования г обычно принимается гарантированная процентная ставка (к примеру, про­цент, предлагаемый государственным банком).

Определим текущую стоимость бессрочного аннуитета с ежегод­ным поступлением 600 тыс. грн, если банковский процент государ­ственного банка составляет 11 %.

Можно сделать вывод, что если аннуитет предлагается по цене, не превышающей 5,45 млн грн, он представляет собой выгодную ин-

Финансовый анализ

вестицию, обеспечивающую больший денежный поток, чем поток средств от вложения денег в Национальный банк.

9.4. Анализ инвестиционных проектов

Анализ инвестиционных процессов, связанных с вложениями денежных средств в долгосрочные материальные и финансовые активы, представляет собой наиболее важный и сложный раздел финансового анализа. Принимаемые в этой области решения рассчитаны на длительные периоды времени и, как правило:

♦ являются частью стратегии развития фирмы в перспективе;

♦ влекут за собой значительные оттоки средств;

♦ с определенного момента времени могут стать необратимыми;

♦ опираются на прогнозные оценки будущих затрат и доходов.
Ключевым моментом при принятии инвестиционных решений яв­
ляется оценка эффективности предполагаемых капиталовложений.

Совокупность методов, применяемых для оценки эффективности инвестиций, можно подразделить на две группы: динамические (ос­нованы на дисконтированных оценках); статистические (учетные), основанные на учетных оценках срока окупаемости (см. рис. 9.2).

Рис. 9.2. Классификация методов инвестиционного анализа

Динамические методы отражают наиболее современные подхо­ды к оценке эффективности инвестиционных проектов. Их часто называют дисконтными, так как они базируются на определении

Раздел 9. Анализ инвестиционной и инновационной деятельности

современной величины (или дисконтирования) денежных потоков, связанных с реализацией инвестиционного проекта.

При таком анализе обычно делаются следующие допущения:

♦ потоки денежных средств на конец (начало) каждого периода реализации проекта известны;

♦ определена оценка, выраженная в виде процентной ставки (нор­мы дисконта), в соответствии с которой средства могут быть вложены в данный проект. В качестве такой оценки обычно используются: средняя или предельная стоимость капитала для предприятия; процентные ставки по долгосрочным кредитам; требуемая норма доходности на вложенные средства и др.

В инвестиционном анализе в дальнейшем мы будем абстрагиро­ваться от ее конкретного экономического содержания, используя термин «норма дисконта».

Поиск по сайту: