Уменьшение

Рис. 3.2. Финансовые ресурсы предприятия и их изменения

3.4. ПРЯМОЙ И КОСВЕННЫЙ МЕТОДЫ СОСТАВЛЕНИЯ ОТЧЕТА О ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКАХ

Существует два основных подхода к построению отчета о денежных потоках – использование прямого и косвенного методов.

В первом случае анализируются валовые денежные потоки по их ос-новным видам: выручка от реализации, оплата счетов поставщиков, вы-плата заработной платы, закупка оборудования, привлечение и возврат кредитов, выплата процентов по ним и т. п. Источником информации для составления такого отчета служат данные бухгалтерского учета. Обороты по соответствующим счетам (реализация, расчеты с поставщиками, крат-косрочные кредиты и т. д.) корректируются на изменение остатков запа-сов, дебиторской и кредиторской задолженности и таким образом дово-дятся до сумм, отражающих только те операции, которые оплачены «жи-выми деньгами». Данный метод считается наиболее точным, но и наибо-лее трудоемким. В его использовании заинтересованы прежде всего кре-дитные организации, которых больше всего беспокоит способность пред-приятия генерировать денежные потоки, достаточные для погашения зай-мов. Однако с позиций аналитика такой подход недостаточно информати-

вен, потому что он не позволяет проследить трансформацию чистой при-были в чистый денежный поток. Иными словами, он не проясняет взаимо-связи между денежными потоками и финансовыми ресурсами.

В этом смысле более предпочтительным представляется косвенный метод представления информации о денежных потоках. Данный метод базируется на рассмотренных выше принципах анализа финансовых ре-сурсов. Не обеспечивая той же степени точности и детализации, что и прямой метод, он дает много полезной информации для анализа. В нем не находят отражения валовые денежные потоки, потому что он использует только очищенные нетто-значения: исходной базой расчета выступает чистая прибыль, которая путем последовательных корректировок дово-дится до величины чистого денежного потока. Пользователь такого отчета может проследить весь путь, который проходят финансовые ресурсы для того, чтобы превратиться в денежную форму. Это позволяет ему обнару-жить любые препятствия и «закупорки» на этом пути, мешающие пред-приятию увеличить свою способность генерировать денежные потоки. Иногда прямой и косвенный методы расчета денежного потока противо-поставляют друг другу следующим образом: прямой метод исходит из принципа «сверху-вниз» – от выручки к денежному потоку; косвенный же метод базируется на принципе «снизу-вверх» – от чистой прибыли к де-нежному потоку. При этом имеется в виду расположение показателей вы-ручки и чистой прибыли в отчете о прибылях и убытках. Выручка показы-вается в самом верху этого отчета, а чистая прибыль – это один из самых последних его показателей, отражаемый в самой нижней части отчета.

При использовании косвенного метода, который рассматривает не валовые денежные потоки, а их нетто-величины, к операционной деятель-ности относятся также чистая прибыль и амортизация. Составление отче-тов о денежных потоках продемонстрируем на конкретном примере.

Таблица 3.1 Аналитический баланс (в млн р.)

Актив Пассив

Окончание табл. 3.1

БАЛАНС 21,3 20,9 БАЛАНС 21,3 20,9

В соответствии с теорией о финансовых ресурсах, определим движе-ние финансовых ресурсов в рамках представленного баланса (табл. 3.2).

Таблица 3.2 Изменения статей баланса (в млн р.)

Итог изменений статей актива обязательно должен быть равен итогу изменений статей собственного капитала и пассивов. В табл. 3.2 показано уменьшение как левой так и правой сторон баланса на 0,4 млн р.

На втором этапе производится корректировка отдельных показате-лей. Основные фонды отражаются в балансе по остаточной стоимости, по-этому начисленные за отчетный год амортизационные отчисления снижа-ют их объем в денежном выражении. Для устранения влияния этого фак-тора необходимо иметь данные о сумме начисленного за год износа ос-новных средств. Корректировка производится по формуле:

Корректировка Остаточная Сумма Остаточная

вложений в = стоимость основ- + начислен- – стоимость основ- (3.1)
основные ных фондов на ного ных фондов на

средства конец года износа начало года

В данном примере за отчетный год начислен износ основных фондов в сумме 0,8 млн р.

Таким образом, реальные вложения ресурсов в расширение основ-ных средств составили 1,5 (5,7 + 0,8 – 5,0) млн р., а не 0,7 млн р. как это отражено в балансе.

Полученная сумма показывает чистый прирост основных средств. Одновременно под рубрикой «прирост финансовых ресурсов» следует по-казать общую сумму амортизационных отчислений (0,8 млн р.), являю-щуюся одним из важных источников формирования средств предприятия.

С учетом выполненной корректировки составляем табл. 3.3.

Таблица 3.3 Отчет о движении финансовых ресурсов (в млн р.)

БАЛАНС 3,6 БАЛАНС

Как видно из табл. 3.3, основным источником финансовых ресурсов наряду с прибылью и амортизацией в отчетном году у предприятия было сокращение запасов на 1,5 млн р. Привлеченные финансовые ресурсы бы-ли направлены, прежде всего, на расширение производственных мощно-стей – прирост основных средств на 1,5 млн р. Кроме этого предприятие увеличило дебиторскую задолженность на 0,4 млн. р., сократив при этом долги своим кредиторам (0,7 млн р.) и коммерческим банкам (0,7 млн р.). Снижение задолженности по банковским кредитам заслуживает положи-тельной оценки, т. к. в результате сокращаются расходы предприятия по выплате процентов. Однако снижение кредиторской задолженности, кото-рая является практически бесплатным ресурсом, нельзя признать опти-мальным вложением финансовых ресурсов: в результате этого предпри-ятию пришлось направить на финансирование оборотных активов допол-нительные суммы долгосрочного капитала. Причем одновременно замет-но выросла сумма дебиторской задолженности, отвлекшая значительные финансовые ресурсы. Предприятию следует уделить больше внимания вопросам управления своим оборотным капиталом и добиться лучшей синхронизации дебиторской и кредиторской задолженности. В данный момент условия оплаты счетов, которые предприятие предлагает своим покупателям более благоприятны для них, чем те условия, которые само предприятие получает от своих поставщиков.

Свидетельством этого является увеличение собственного оборотного капитала (СОбК) на 0,3 млн р. В совокупности с реинвестированной при-былью (0,9 млн р.) и увеличением добавочного капитала (0,1 млн р.) этот результат свидетельствует об укреплении финансовой устойчивости пред-приятия. Однако рост СОбК является также показателем недостаточного внимания, уделяемого предприятием инвестиционной политике. Создает-ся впечатление, что его руководство “не знает”, что ему делать с нако-пившимися значительными инвестиционными ресурсами. В результате, на счетах и в кассе предприятия скопилось 0,5 млн свободных денежных средств, не приносящих ему никакого дохода. Причем в отчетном году был получен прирост этой суммы (чистый приток) более чем в два раза (0,3 млн р.). Вызывает удивление, что параллельно этому происходило снижение краткосрочных финансовых вложений (на те же 0,3 млн р.), т. е., имея излишек ликвидных активов, предприятие отказывалось от доходов, приносимых финансовыми инвестициями.

В целом, по результатам анализа движения финансовых ресурсов можно сделать вывод о высокой экономической эффективности деятель-ности предприятия, но недостаточном внимании, уделяемом финансовой

работе. Излишне осторожная политика, нацеленная на минимизацию фи-нансового риска, привела к ощутимым потерям дохода из-за неполного использования долгосрочного капитала и свободных денежных средств. Не удивительно, что, имея значительную прибыль, предприятие снизило валюту своего баланса на 0,4 млн р. или 1,9 %. То есть следующий год, оно будет начинать, располагая финансовыми ресурсами в объеме лишь 98,1 % в сравнении с началом предыдущего года. И хотя его собственники могут быть вполне удовлетворены полученными ими результатами (уве-личение собственного капитала на 1,0 млн р.), они должны обратить вни-мание руководителей предприятия на необходимость более серьезного отношения к финансовым аспектам работы.

На этом этапе можно составить отчет о чистом денежном потоке косвенным методом (табл. 3.4).

Таблица 3.4 Отчет о чистом денежном потоке (косвенный метод) (в млн р.)

Наибольшую тревогу вызывает увеличение дебиторской и снижение кредиторской задолженности. В совокупности они уменьшили чистый де-нежный поток на 1,1 млн р. Данная цифра сопоставима с объемом вложе-ний в расширение основных фондов предприятия (1,5 млн р.). Учитывая низкий удельный вес внеоборотных активов в структуре активов предпри-ятия – около 24 % (5,7 / 20,9) – можно заключить, что его увеличение яв-ляется одной из приоритетных задач развития предприятия. Вместе с тем,

отсутствие ясной денежной политики привело к тому, что было недополу-чено 1,1 млн р. денежных поступлений, которые могли почти вдвое уве-личить объем инвестиций. В результате инвестиционные ресурсы пред-приятия в объеме 0,3 млн р. были иммобилизованы в остатках собствен-ных оборотных средств. Заработав чистую прибыль в сумме 0,9 млн р., предприятие получило дополнительный денежный приток в размере всего 0,3 млн р.

Как было отмечено выше, суть прямого метода сводится к подроб-ной детализации практически каждой статьи отчета о прибылях и убыт-ках, начиная с выручки от реализации. Каждая статья доходов или расхо-дов корректируется таким образом, чтобы от величины, полученной мето-дом начислений, перейти к сумме по кассовому методу, то есть из начис-ленных сумм исключаются (или добавляются к ним) любые величины, не связанные с реальным движением «живых» денег. Например, общая вы-ручка от реализации должна быть уменьшена (увеличена) на сумму при-роста (снижения) дебиторской задолженности покупателей по неоплачен-ным ими счетам и увеличена (уменьшена) на сумму прироста (снижения) кредиторской задолженности перед покупателями по предварительной оплате ими счетов. Очевидно, что данный способ требует больших затрат труда и хорошего знания особенностей работы конкретного предприятия. Для его выполнения необходимо привлечение данных бухгалтерского учета, поэтому одна из его разновидностей называется «бухгалтерской». Тем не менее, с определенной степенью точности его можно составить по данным бухгалтерского баланса и отчета о прибылях и убытках (табл. 3.5).

Таблица 3.5 Отчет о прибылях и убытках (в млн р.)

Предположим, что в рассматриваемом нами примере весь прирост дебиторской задолженности относится к счетам поставщиков, а изменение запасов и кредиторской задолженности относится только к материальным затратам на производство. В результате отчет о денежных потоках будет иметь следующую форму (табл. 3.6).

Таблица 3.6 Расчет величины денежного потока (прямой метод) (в млн р.)

Можно заметить, что в сравнении с косвенным методом изменению подвергся лишь первый раздел отчета – операционная деятельность. Тем не менее, итоговая сумма как по этому так и по всем остальным разделам абсолютна идентична сумме, полученной косвенным методом.

Безусловно, принятые нами допущения упрощают реальную карти-ну, поэтому на практике приходится прибегать к бухгалтерским данным, чтобы выполнить отдельные корректировки. Несмотря на высокую трудо-емкость прямого метода, он не свободен от недостатков. Отсутствие в от-чете величины чистой прибыли делает его менее аналитичным в сравне-нии с отчетом, полученным косвенным методом. Поэтому идеальным счи-тается вариант, когда отчет о денежном потоке составляется обоими спо-собами.

Признавая достоинства и недостатки каждого из рассмотренных ме-тодов расчета денежного потока, можно сделать вывод, что для целей фи-нансового менеджмента вполне приемлем один из наиболее простых и наиболее аналитичных – косвенный метод. Сам процесс составления от-чета таким методом позволяет более глубоко понять внутреннюю струк-туру финансовой отчетности, выявить ошибки, допущенные при ее со-ставлении. Еще одним преимуществом косвенного метода является отра-жение им тесной взаимосвязи понятий «денежные потоки» и «финансовые ресурсы».

Денежные потоки, так же как и финансовые ресурсы, прибыль, чис-тые активы, собственный оборотный капитал являются основополагаю-щими финансовыми категориями, фундаментом теории и практики фи-нансового менеджмента.

ВОПРОСЫ И ЗАДАНИЯ ДЛЯ САМОКОНТРОЛЯ

1. Составьте отчет о движении финансовых ресурсов, используя данные бухгалтерского баланса любой фирмы (можно воспользоваться бухгалтерскими балансами, приведенными в учебных, методических по-собиях и задачнике по курсу «Анализ и диагностика финансово-хозяйственной деятельности»). Проанализируйте основные источники и направления вложения финансовых ресурсов. Постарайтесь распределить и указать стрелками направления вложения финансовых ресурсов. Что можно сказать о финансовой политике предприятия?

2. Подготовьте отчет о чистом денежном потоке косвенным мето-дом. Какое направление деятельности предприятия генерирует наиболь-ший денежный поток? Какие направления требуют наибольшего оттока денежных средств? Сделайте вывод о целенаправленности финансовой политики предприятия? Оправдано ли такое использование финансовых ресурсов с Вашей точки зрения? Почему?

3. Составьте отчет о движении финансовых ресурсов за 2–3 отчет-ных периода. Насколько стабильны состав и структура прироста и вло-жения финансовых ресурсов анализируемой фирмы? Как это характери-зует степень разработанности финансовой стратегии фирмы?

4. Сравните отчеты о движении финансовых ресурсов промышлен-ного предприятия и фирмы, осуществляющей деятельность в сфере ус-луг. Какие принципиальные отличия Вы обнаружили?

4. ОСНОВЫ ПРИНЯТИЯ УПРАВЛЕНЧЕСКИХ РЕШЕНИЙ

4.1. ОСНОВНЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА

Существуют следующие базовые показатели финансового менедж-мента:

- добавленная стоимость (ДС), или стоимость, добавленная обработ-кой;

- брутто-результат эксплуатации инвестиций (БРЭИ);

- нетто-результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ);

- экономическая рентабельность активов (ЭР).
Они заимствованы из практики западных фирм, но вполне могут

вписаться и вписываются в современную жизнь трансформирующейся российской экономики на уровне предприятия (фирмы).

Добавленная стоимость. С экономической точки зрения – это стои-мость, созданная на предприятии за определенный период времени, это вклад каждого экономического субъекта в валовой внутренний продукт как результат общественного производства за определенный период вре-мени. С бухгалтерской точки зрения добавленная стоимость – это разница между произведенной (реализованной) продукцией и затратами (внешни-ми издержками), которые несет фирма.

Брутто-результат эксплуатации инвестиций. С экономической точки зрения – это та часть стоимости, созданной предприятием, которую по аналогии с марксистской интерпретацией можно назвать прибавочным продуктом (предприятия), правда, содержащим и стоимость потребленных средств труда. С бухгалтерской точки зрения – это добавленная стоимость за вычетом всех затрат (издержек) на труд.

Нетто-результат эксплуатации инвестиций. С экономической точ-ки зрения – это показатель, наиболее близкий к прибавочному продукту предприятия. Иногда говорят еще о нетто-результате эксплуатации инве-стиций как о прибыли до уплаты процентов за кредит и налогов на при-быль. С бухгалтерской точки зрения – это брутто-результат эксплуатации инвестиций за вычетом затрат на восстановление основных средств пред-приятия (средств труда). Нетто-результатом эксплуатации инвестиций можно считать балансовую прибыль, восстановленную до нетто-результат эксплуатации инвестиций за счет прибавления процентов за кредит, отно-симых на себестоимость.

Экономическая рентабельность активов. С экономической точки зрения – это показатель эффективности функционирования предприятия, позволяющий сопоставлять результат (эффект) с затратами. Понятно, что экономическую рентабельность активов нельзя путать с рентабельностью производства и рентабельностью продукции. С бухгалтерской точки зре-ния – это соотношение нетто-результат эксплуатации инвестиций и актива баланса предприятия или соотношение балансовой прибыли и процентов за кредит, относимых на себестоимость, и актива баланса предприятия. Здесь необходимо сделать одно принципиальное замечание. Оно связано со спецификой функционирования финансового механизма фирмы. На-помним, что речь идет о том, что фирма может использовать то, что ей не принадлежит, и не может использовать то, что ей принадлежит (кредитор-ская и дебиторская задолженности предприятия соответственно). Именно поэтому, когда речь идет об экономической рентабельности активов, мы должны вычесть из величины актива сумму кредиторской задолженности предприятия. Это правило относится практически ко всем категориям фи-нансового менеджмента для краткосрочного временного интервала, так как кредиторская задолженность не выходит за рамки именно краткосроч-ного периода.

Четыре базовых понятия (категории) финансового менеджмента нельзя непосредственно взять из существующей в настоящее время в Рос-сии системы бухгалтерского учета. Придется делать определенные расче-ты.

Попытаемся рассмотреть, что необходимо сделать для получения конкретных количественных значений добавленной стоимости, брутто-результата эксплуатации инвестиций, нетто-результата эксплуатации ин-вестиций и экономической рентабельности активов. Для достижения по-ставленной цели будет использован интересный прием. В своих расчетах мы пойдем от обратного. Такой отправной точкой для нас станет вели-чина балансовой прибыли предприятия, которую затем мы достроим до нетто-результат эксплуатации инвестиций, брутто-результат эксплуатации инвестиций и, наконец, добавленной стоимости. Далее на основании по-лученных оценок мы сможем определить и экономическую рентабельно-сти активов:

балансовая прибыль + проценты по кредитам, выплачиваемые из
себестоимости = НРЭИ. ^(4.1)

Первое слагаемое определяется непосредственно из баланса. Про-центы же по кредитам, выплачиваемые из себестоимости, можно получить на основании журнала-ордера 4.

НРЭИ + затраты на восстановление средств производства = БРЭИ. (4.2)

Затраты на восстановление средств производства (средств труда) — износ, амортизация в общеэкономическом смысле — могут быть получе-ны со счета 02. Важным здесь представляется, что мы не рассматриваем износ нематериальных активов.

БРЭИ + затраты по оплате труда = ДС. (4.3)

Затраты по оплате труда можно взять из журнала-ордера 10, кроме того, необходимо использовать калькуляцию, смету затрат и соответст-вующие формы отчетности (например, форму 4 по выплатам в Пенсион-ный фонд).

Вдумчивый и дотошный финансовый менеджер не будет лениться с расчетами и, скорее всего, проверит полученные результаты «прямым» путем, начав с добавленной стоимости (выручка от реализации – затраты (внешние издержки) + изменение запасов готовой продукции) за период (год, квартал). Затем вычтет затраты по оплате труда, затраты на восста-новление средств производства (средств труда) и получит нетто-результат эксплуатации инвестиций.

Кроме этого, не следует забывать правило, требующее производить там, где возможно, расчет средних, среднехронологических и иных значе-ний показателей деятельности предприятия для повышения точности по-лученных результатов:

НРЭИ
ЭР = ×100. (4.4)

Актив

Теперь у нас есть все для расчета экономической рентабельности ак-тивов (формула 4.4). В знаменателе величина актива баланса за период. Необходимо вспомнить, что балансовые показатели – это только «фото-графии» на определенную дату, поэтому величина актива за период опре-деляется как среднее или среднехронологическое значение известных фи-нансовому менеджеру балансовых значений данного параметра. То же са-мое относится и к необходимости вычета из величины актива размера кредиторской задолженности за период). В документах бухгалтерской от-четности не составляет труда найти и актив, и размер кредиторской за-долженности (см. баланс предприятия).

Очень полезным для принятия правильных финансовых решений яв-ляется определение не только величины экономической рентабельности активов, но и расчет того, что называется коммерческой маржой и коэф-фициентом трансформации. Названия этих терминов также представляют собой кальку с английского языка. Для нашей страны это еще не устояв-шиеся понятия, впрочем, как и брутто-результат эксплуатации инвести-ций, нетто-результат эксплуатации инвестиций и многие другие. Эконо-мический же смысл коммерческой маржи и коэффициента транформации достаточно легко определить:

НРЭИ НРЭИ Оборот

ЭР = ×100= ×100×; (4.5)

Актив Оборот Актив

ЭР = КМ × КТ, (4.6)

где КМ – коммерческая маржа; КТ – коэффициент трансформации.

Коммерческая маржа с экономической точки зрения показывает рен-табельность оборота (выручки от реализации и внереализационных дохо-дов). Выражается она в процентах. С бухгалтерской точки зрения коммер-ческая маржа достаточно просто определяется на основании показателей приложения к балансу предприятия – «Отчет о прибылях и убытках».

Коэффициент трансформации с экономической точки зрения пока-зывает эффективность использования актива предприятия (сколько рублей выручки получается с одного рубля актива). Бухгалтерская отчетность предприятия дает возможность точно определить величину коэффициента трансформации (числитель берем из «Отчета о прибылях и убытках», зна-менатель – из самого баланса предприятия).

В конкретной работе полезными будут расчеты близких к коммерче-ской марже и коэффициенту трансформации показателей, отличающихся от последних значением числителя (например, чистая прибыль вместо нетто-результата эксплуатации инвестиций).

Теперь важно правильно экономически интерпретировать получен-ные данные по экономической рентабельности активов, коммерческой марже и коэффициенту трансформации. Сам методологический подход к их определению показывает, что речь идет об обратной зависимости меж-ду коммерческой маржей и коэффициентом трансформации. То есть чем выше коммерческая маржа, тем ниже коэффициент трансформации, и на-оборот. Это означает на практике, что для достижения более высокого значения рентабельности мы не можем (без негативных последствий для предприятия) увеличивать коммерческую маржу (любой ценой увеличи-

вать нетто-результат эксплуатации инвестиций на единицу выручки, что достигается за счет повышения интенсивности труда и интенсивности ис-пользования средств труда).

Столь же небезопасно любой ценой увеличивать коэффициент трансформации (за счет сокращения актива, освобождения от всего, что непосредственно сейчас не работает на увеличение выручки).

Понятно, что специфика отраслевого бизнеса оказывает влияние на величину коммерческой маржи и коэффициент трансформации (например, фондоемкий и нефондоемкий типы производства обуславливают разные значения коммерческой маржи и коэффициента транформации).

Тем не менее необходимо сформулировать два правила:

1) при значительной величине актива на единицу оборота предпри-ятию намного труднее перемещаться в другую сферу бизнеса и наоборот (следовательно, для предпринимателей, занятых в фондоемком типе биз-неса, гораздо сложнее перейти на выпуск другой продукции, перейти в другую отрасль, предприниматели же, занятые в нефондоемком типе биз-неса, например, в сфере услуг, могут без каких-либо серьезных потерь пе-рейти к выпуску другой продукции, переместиться в другую отрасль биз-неса). Таким образом, если на предприятии низкое значение коммерче-ской маржи (при рациональном ведении дела), ему необходимо закрепит-ся на существующем рыночном сегменте. Это наиболее правильная стра-тегия фирмы. Если же величина коммерческой маржи (при рациональном ведении дела) достаточно велика – можно следовать стратегии максими-зации прибыли и смело перемещаться в другие сферы бизнеса;

2) нельзя максимизировать коммерческую маржу любой ценой. Ко-эффициент трансформации сразу же напомнит об этом. Последствия нев-нимания в коэффициенту трансформации могут быть катастрофическими для предприятия. Регулировать коэффициент трансформации труднее, чем коммерческую маржу.

4.2. ОСНОВНЫЕ СИСТЕМЫ ФИНАНСОВОГО АНАЛИЗА

В теории финансового менеджмента в зависимости от используемых методов различают следующие основные системы финансового анализа, проводимого на предприятии: горизонтальный анализ; вертикальный ана-лиз; сравнительный анализ; анализ коэффициентов.

I. Горизонтальный (или трендовый) финансовый анализ базируется на изучении динамики отдельных финансовых показателей во времени. В

финансовом менеджменте наибольшее распространение получили сле-дующие виды горизонтального (трендового) финансового анализа:

1) исследование динамики показателей отчетного периода в сопос-тавлении с показателями предшествующего периода;

2) исследование динамики показателей отчетного периода в сопос-тавлении с показателями аналогичного периода прошлого;

3) исследование динамики показателей за ряд предшествующих пе-риодов (определение линии тренда в динамике). Результаты такого анали-за в целях наглядности рекомендуется оформлять графически, что облег-чает определение линии тренда.

Все виды горизонтального (трендового) финансового анализа до-полняются обычно исследованием влияния отдельных факторов на изме-нение соответствующих результативных ее показателей.

II. Вертикальный (или структурный) финансовый анализ базируется
на структурном разложении отдельных показателей финансовой отчетно-
сти предприятия. В финансовом менеджменте известны следующие виды
вертикального (структурного) анализа:

1) структурный анализ активов. В процессе этого анализа определя-ются удельный вес оборотных и внеоборотных активов и т. д.;

2) структурный анализ капитала. В процессе этого анализа опреде-ляются удельный вес используемого предприятием собственного и заем-ного капитала; состав используемого заемного капитала по срокам его предоставления (кратко – и долгосрочный привлеченный заемный капи-тал); состав используемого заемного капитала по его видам – банковский кредит; финансовый кредит других форм; товарный (коммерческий) кре-дит и т. п.;

3) структурный анализ денежных потоков. В процессе этого анализа в составе общего денежного потока выделяют денежные потоки по опера-ционной, инвестиционной и финансовой деятельности предприятия.

Результаты вертикального (структурного) финансового анализа обычно также оформляются графически.

III. Сравнительный финансовый анализ. В процессе использования
этой системы анализа рассчитываются размеры абсолютных и относи-
тельных отклонений сравниваемых показателей. Известны следующие ви-
ды сравнительного финансового анализа.

1. Сравнительный анализ финансовых показателей данного предпри-ятия и среднеотраслевых показателей.

2. Сравнительный анализ финансовых показателей данного предпри-ятия и предприятий – конкурентов.

3. Сравнительный анализ финансовых показателей отдельных струк-турных единиц и подразделений данного предприятия (его «центров от-ветственности»).

4. Сравнительный анализ отчетных и плановых (нормативных) фи-нансовых показателей.

IV. Анализ финансовых коэффициентов (R-анализ) базируется на расчете соотношения различных абсолютных показателей финансовой деятельности предприятия между собой. В процессе использования этой системы анализа определяются различные относительные показатели, ха-рактеризующие отдельные результаты финансовой деятельности и уро-вень финансового состояния предприятия.

4.3. ПОНЯТИЕ ЛЕВЕРИДЖА (РЫЧАГА) ПРИМЕНИТЕЛЬНО К ФИНАНСОВО-ХОЗЯЙСТВЕННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ. ВИДЫ РЫЧАГОВ

Леверидж в приложении к финансовой сфере трактуется как опре-деленный фактор, небольшое изменение которого может привести суще-ственному изменению результирующих показателей.

В финансовом менеджменте различают следующие виды левериджа:

- финансовый;

- производственный (операционный);

- производственно-финансовый. Всякое предприятие является источником риска. При этом риск воз-

никает на основе факторов производственного и финансового характера. Эти факторы формируют расходы предприятия. Расходы производствен-ного и финансового характера не являются взаимозаменяемыми, однако, величиной и структурой затрат производственного и финансового харак-тера можно управлять. Это управление происходит в условиях свободы выбора источников финансирования и источников формирования затрат производственного характера. В результате использования различных ис-точников финансирования складывается определенное соотношение ме-жду собственными и заемным капиталом, а, так как заемный капитал яв-ляется платным, и по нему образуются финансовые издержки, возникает необходимость измерения влияния этих издержек на конечный результат деятельности предприятия. Поэтому финансовый леверидж характеризует влияние структуры капитала на величину прибыли предприятия, а разные способы включения кредитных издержек в себестоимость оказывают

влияние на уровень чистой прибыли и чистую рентабельность собствен­ного капитала.

Финансовый леверидж характеризует взаимосвязь между изменени­ем чистой прибыли и изменением прибыли до выплаты процентов и нало­гов.

Производственный леверидж зависит от структуры издержек произ­водства и, в частности, от соотношения условно-постоянных и условно-переменных затрат в структуре себестоимости. Поэтому производствен­ный леверидж характеризует взаимосвязь структуры себестоимости, объ­ема выпуска и продаж и прибыли. Производственный леверидж показыва­ет изменение прибыли в зависимости от изменения объемов продаж.

Производственно-финансовый (комбинированный) леверидж оцени­вает совокупное влияние производственного и финансового левериджа. Здесь происходит мультипликация рисков предприятия.

4.4. ФИНАНСОВЫЙ РЫЧАГ: СУЩНОСТЬ, КОНЦЕПЦИИ РАСЧЕТА, КРИТЕРИИ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТА ФИНАНСОВОГО РЫЧАГА. ВОЗМОЖНЫЕ МЕРОПРИЯТИЯ ПО СНИЖЕНИЮ ЭФФЕКТА ФИНАНСОВОГО РЫЧАГА

В финансовом менеджменте существуют две концепции расчета и определения эффекта финансового левериджа. Эти концепции возникли в разных школах финансового менеджмента.

I. Западноевропейская концепция

Эффект финансового левериджа трактуют как приращение к рента­бельности собственного капитала, получаемое благодаря использованию заемного капитала.

ЭФР _{з - е} = (1 - ставка налога на прибыль) ×

× (экономическая рентабельность активов -

- средняя расчётная ставка процента за кредит) × заёмный капитал/

/ собственный капитал,

(4.7)

где ЭФР _{з -}е - эффект финансового рычага.

Эффект финансового рычага должен быть равен 30 - 50 % от уровня экономической рентабельности активов.

Приведенная формула расчета эффекта финансового левериджа по­зволяет выделить в ней три основные составляющие.

1. Налоговый корректор финансового левериджа (1 – ставка налога
на прибыль), который показывает, в какой степени проявляется эффект
финансового левериджа в связи с различным уровнем налогообложения
прибыли.

Налоговый корректор финансового левериджа практически не зави-сит от деятельности предприятия, так как ставка налога на прибыль уста-навливается законодательно. Вместе с тем, в процессе управления финан-совым левериджем дифференциальный налоговый корректор может быть использован в следующих случаях:

а) если по различным видам деятельности предприятия установлены
дифференцированные ставки налогообложения прибыли;

б) если по отдельным видам деятельности предприятие использует
налоговые льготы по прибыли;

в) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою
деятельность в свободных экономических зонах своей страны, где дейст-
вует льготный режим налогообложения прибыли;

г) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою
деятельность в государствах с более низким уровнем налогообложения
прибыли.

В этих случаях, воздействуя на отраслевую или региональную структуру производства (а, соответственно, и на состав прибыли по уров-ню ее налогообложения), можно, снизив среднюю ставку налогообложе-ния прибыли, повысить воздействие налогового корректора финансового левериджа на его эффект (при прочих равных условиях).

2. Дифференциал финансового левериджа (экономическая рента-
бельность активов – средняя расчетная ставка процента за кредит), кото-
рый характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельно-
сти активов и средним размером процента за кредит.

Дифференциал финансового левериджа является главным условием, формирующим положительный эффект финансового левериджа. Этот эф-фект проявляется только в том случае, если уровень валовой прибыли, ге-нерируемый активами предприятия, превышает средний размер процента за используемый кредит. Чем выше положительное значение дифферен-циала финансового левериджа, тем выше при прочих равных условиях бу-дет его эффект.

В связи с высокой динамичностью этого показателя он требует по-стоянного мониторинга в процессе управления эффектом финансового ле-вериджа. Этот динамизм обусловлен действием ряда факторов.

Прежде всего, в период ухудшения конъюнктуры финансового рын-ка стоимость заемных средств может резко возрасти, превысив уровень валовой прибыли, генерируемой активами предприятия.

Кроме того, снижение финансовой устойчивости предприятия в про-цессе повышения доли используемого заемного капитала приводит к уве-личению риска его банкротства, что вынуждает кредиторов увеличивать уровень ставки процента за кредит с учетом включения в нее премии за дополнительный финансовый риск. При определенном уровне этого риска (а, соответственно, и уровне общей ставки процента за кредит) дифферен-циал финансового левериджа может быть сведен к нулю (при котором ис-пользование заемного капитала не даст прироста рентабельности собст-венного капитала) и даже иметь отрицательную величину (при которой рентабельность собственного капитала снизится, так как часть чистой прибыли, генерируемой собственным капиталом, будет уходить на фор-мирование используемого заемного капитала по высоким ставкам процен-та).

Наконец, в период ухудшения конъюнктуры товарного рынка со-кращается объем реализации продукции, а, соответственно, и размер ва-ловой прибыли предприятия от производственной деятельности. В этих условиях отрицательная величина дифференциала финансового леверид-жа может формироваться даже при неизменных ставках процента за кре-дит за счет снижения коэффициента валовой рентабельности активов.

В свете вышесказанного можно сделать вывод о том, что формиро-вание отрицательного значения дифференциала финансового левериджа по любой из вышеперечисленных причин всегда приводит к снижению коэффициента рентабельности собственного капитала. В этом случае ис-пользование предприятием заемного капитала дает отрицательный эф-фект.

3. Плечо финансового левериджа (ЗК/СК), который характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, в расчете на еди-ницу собственного капитала.

Плечо финансового левериджа является тем рычагом (leverage в до-словном переводе – рычаг), который вызывает положительный или отри-цательный эффект, получаемый за счет соответствующего его дифферен-циала. При положительном значении дифференциала любой прирост пле-ча финансового левериджа будет вызывать еще больший прирост коэффи-циента рентабельности собственного капитала, а при отрицательном зна-чении дифференциала прирост плеча финансового левериджа будет при-водить к еще большему темпу снижения коэффициента рентабельности

собственного капитала. Иными словами, прирост плеча финансового ле-вериджа вызывает еще больший прирост его эффекта (положительного или отрицательного в зависимости от положительной или отрицательной величины дифференциала финансового левериджа).

Таким образом, при неизменном дифференциале плечо финансового левериджа является главным генератором как возрастания суммы и уров-ня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли. Аналогичным образом, при неизменном плече финансового ле-вериджа положительная или отрицательная динамика его дифференциала генерирует как возрастание суммы и уровня прибыли на собственный ка-питал, так и финансовый риск ее потери.

Знание механизма воздействия финансового капитала на уровень прибыльности собственного капитала и уровень финансового риска по-зволяет целенаправленно управлять как стоимостью, так и структурой ка-питала предприятия.

II. Американская концепция расчета финансового левериджа Эта концепция рассматривает эффект в виде приращения чистой прибыли на 1 обыкновенную акцию на приращение нетто-результат экс-плуатации инвестиций, то есть этот эффект выражает прирост чистой прибыли, полученный за счет приращения нетто-результат эксплуатации инвестиций.

Прибыль до налогооблолжения + процент за кредит
ЭФР^ам =. ^(4.8

Прибыль до налогообложения

Эта формула показывает степень финансового риска, возникающего в связи с использованием заемного капитала, поэтому чем больше сила воздействия финансового левериджа, тем больше финансовый риск, свя-занный с данным предприятием:

а) для банкира – возрастает риск невозмещения кредита;

б) для инвестора – возрастает риск падения дивиденда и курса акций.
Таким образом, первая концепция расчета эффекта позволяет опре-

делить безопасную величину и условия кредита, вторая концепция позво-ляет определить степень финансового риска, и используется для расчета совокупного риска предприятия.

4.5. ОПЕРАЦИОННЫЙ РЫЧАГ: СУЩНОСТЬ, СПОСОБЫ РАСЧЕТА, КРИТЕРИИ ОЦЕНКИ. ОСОБЕННОСТИ РАСЧЕТА ЭФФЕКТА ОПЕРАЦИОННОГО РЫЧАГА

Понятие операционного левериджа связано со структурой себестои-мости и, в частности, с соотношением между условно-постоянными и ус-ловно-переменными затратами. Рассмотрение в этом аспекте структуры себестоимости позволяет, во-первых, решать задачу максимизации при-были за счет относительного сокращения тех или иных расходов при при-росте физического объема продаж, а, во-вторых, деление затрат на услов-но-постоянные и условно-переменные позволяет судить об окупаемости затрат и предоставляет возможность рассчитать запас финансовой проч-ности предприятия на случай затруднений, осложнений на рынке, в-третьих, дает возможность рассчитать критический объем продаж, покры-вающий затраты и обеспечивающий безубыточную деятельность пред-приятия.

Решение этих задач позволяет прийти к следующему выводу: если предприятие создает определенный объем условно-постоянных расходов, то любое изменение выручки от продаж порождает еще более сильное из-менение прибыли. Это явление называется эффектом производственного (операционного) левериджа (рычага).

Операционный рычаг – показывает на сколько процентов изменится прибыль от продаж при изменении выручки от продаж на 1 %.

Необходимым условием применения механизма операционного ры-чага является использование маржинального метода, основанного на под-разделении затрат предприятия на постоянные и переменные. Как извест-но, постоянные затраты не зависят от объема производства, а переменные – изменяются с ростом (снижением) объема выпуска и продаж. Чем ниже удельный вес постоянных затрат в общей сумме затрат предприятия, тем в большей степени изменяется величина прибыли по отношению к темпам изменения выручки предприятия.

Операционный рычаг определяется с помощью следующей форму-лы:

валовая прибыль прибыль от продаж + постоянные расходы
ЭОР= = (4.9)

прибыльот продаж прибыльот продаж

где ЭОР – эффект операционного рычага.

Найденное значение эффекта операционного рычага в дальнейшем используется для прогнозирования изменения прибыли в зависимости от изменения выручки предприятия.

Анализ приведенных расчетов позволяет сделать вывод о том, что в основе изменения эффекта операционного рычага лежит изменение удель-ного веса постоянных затрат в общей сумме затрат предприятия. При этом необходимо иметь в виду, что чувствительность прибыли к изменению объема продаж может быть неоднозначной на предприятиях, имеющих различное соотношение постоянных и переменных затрат. Чем ниже удельный вес постоянных затрат в общей сумме затрат предприятия, тем в большей степени изменяется величина прибыли по отношению к темпам изменения выручки предприятия.

Следует отметить, что в конкретных ситуациях проявление меха-низма операционного рычага имеет ряд особенностей, которые необходи-мо учитывать в процессе его использования.

Эти особенности состоят в следующем.

1. Положительное воздействие ЭОР начинает проявляться лишь по-
сле того, как предприятие преодолело точку безубыточной своей деятель-
ности.

Для того, чтобы положительный ЭОР начал проявляться, предпри-ятие в начале должно получить достаточной размер маржинального дохо-да, чтобы покрыть свои постоянные затраты. Это связано с тем, что пред-приятие обязано возмещать свои постоянные затраты независимо от кон-кретного объема продаж, поэтому чем выше сумма постоянных затрат, тем позже при прочих равных условиях оно достигнет точки безубыточ-ности своей деятельности. В связи с этим, пока предприятие не обеспечи-ло безубыточность своей деятельности, высокий уровень постоянных за-трат будет являться дополнительным «грузом» на пути к достижению точ-ки безубыточности.

2. По мере дальнейшего увеличения объема продаж и удаления от точки безубыточности эффект операционного рычага начинает снижаться. Каждый последующий процент прироста объема продаж будет приводить ко все меньшему темпу прироста суммы прибыли.

3. Механизм операционного рычага имеет и обратную направлен-ность – при любом снижении объема продаж в еще большей степени бу-дет уменьшаться размер прибыли предприятия.

4. Между эффектом операционного рычага и прибылью предприятия существует обратная зависимость. Чем выше прибыль предприятия, тем ниже ЭОР и наоборот. Это позволяет сделать вывод о том, что операцион-

ный рычаг является инструментом, уравнивающим соотношение уровня доходности и уровня риска в процессе осуществления производственной деятельности.

5. Эффект операционного рычага проявляется только в коротком пе-риоде. Это определяется тем, что постоянные затраты предприятия оста-ются неизменными лишь на протяжении короткого отрезка времени. Как только в процессе увеличения объема продаж происходит очередной ска-чок суммы постоянных затрат, предприятию необходимо преодолевать новую точку безубыточности или приспосабливать к ней свою производ-ственную деятельность. Иными словами, после такого скачка эффект опе-рационного рычага проявляется в новых условиях хозяйствования по-новому.

Понимание механизма проявления эффекта операционного рычага позволяет целенаправленно управлять соотношением постоянных и пере-менных затрат в целях повышения эффективности производственно-хозяйственной деятельности при различных тенденциях конъюнктуры то-варного рынка и стадии жизненного цикла предприятия.

При неблагоприятной конъюнктуре товарного рынка, определяющей возможное снижение объема продаж, а также на ранних стадиях жизнен-ного цикла предприятия, когда им еще не преодолена точка безубыточно-сти, необходимо принимать меры к снижению постоянных затрат пред-приятия. И наоборот, при благоприятной конъюнктуре товарного рынка и наличии определенного запаса прочности, требования к осуществлению режима экономии постоянных затрат могут быть существенно ослаблены. В такие периоды предприятие может значительно расширять объем ре-альных инвестиций, проводя реконструкцию и модернизацию основных производственных фондов.

При управлении постоянными затратами следует иметь в виду, что высокий их уровень в значительной мере определяется отраслевыми осо-бенностями деятельности, определяющими различный уровень фондоем-кости производимой продукции, дифференциацию уровня механизации и автоматизации труда. Кроме того, следует отметить, что постоянные за-траты в меньшей степени поддаются быстрому изменению, поэтому пред-приятия, имеющие высокое значение эффекта операционного рычага, те-ряют гибкость в управлении своими затратами.

Однако, несмотря на эти объективные ограничители, на каждом предприятии имеется достаточно возможностей снижения, при необходи-мости, суммы и удельного веса постоянных затрат. К числу таких резер-вов можно отнести: существенное сокращение накладных расходов (рас-

ходов по управлению) при неблагоприятной конъюнктуре товарного рын-ка; продажу части неиспользуемого оборудования и нематериальных ак-тивов с целью снижения потока амортизационных отчислений; широкое использование краткосрочных форм лизинга машин и оборудования вме-сто их приобретения в собственность; сокращение объема ряда потреб-ляемых коммунальных услуг и другие.

При управлении переменными затратами основным ориентиром должно быть обеспечение постоянной их экономии, так как между суммой этих затрат и объемом производства и продаж существует прямая зависи-мость. Обеспечение этой экономии до преодоления предприятием точки безубыточности ведет к росту маржинального дохода, что позволяет бы-стрей преодолеть эту точку. После преодоления точки безубыточности сумма экономии переменных затрат будет обеспечивать прямой прирост прибыли предприятия. К числу основных резервов экономии переменных затрат можно отнести: снижение численности работников основного и вспомогательных производств за счет обеспечения роста производитель-ности их труда; сокращение размеров запасов сырья, материалов и гото-вой продукции в периоды неблагоприятной конъюнктуры товарного рын-ка; обеспечение выгодных для предприятия условий поставки сырья и ма-териалов и другие.

Использование механизма операционного рычага, целенаправленное управление постоянными и переменными затратами, оперативное измене-ние их соотношения при меняющихся условиях хозяйствования позволит увеличить потенциал формирования прибыли предприятия.

4.6. КОМБИНИРОВАННЫЙ РЫЧАГ: ПОНЯТИЕ, СПОСОБ РАСЧЕТА. ПУТИ СНИЖЕНИЯ ЭФФЕКТА КОМБИНИРОВАННОГО РЫЧАГА

Понятие комбинированного рычага связано с двумя видами рисков, которые генерирует практически любое предприятие, то есть с риском предпринимательским (деловым) и риском финансовым, связанным со структурой источников финансирования.

Предпринимательский риск связан с конкретным бизнесом предпри-ятия, гибкостью экономической стратегии, позволяющей нивелировать отрицательное влияние высокого уровня условно-постоянных затрат и ис-пользовать его как рычаг для приращения прибыли от продаж.

Финансовый риск опирается на структуру капитала и связан с неус-тойчивостью финансовых условий кредитования, колебаниями экономи-

ческой рентабельности, возникающими желаниями владельцев предпри-ятия на использование (выплату) всей чистой прибыли на дивиденды, а также зачастую финансовый риск обусловлен условиями налогообложе-ния предприятия.

Предпринимательский и финансовый риск взаимосвязаны между со-бой, и в результате каждый из них воздействует на прибыль предприятия, то есть прибыль формируется как под воздействием структуры затрат производственного характера, так и под воздействием структуры затрат, возникающих в связи с финансированием деятельности. Поэтому произ-водственный и финансовый риски мультиплицируются и формируют со-вокупный риск предприятия.

Совокупный риск – риск, связанный с возможным недостатком средств, необходимых для покрытия текущих расходов и расходов по об-служиванию внешних источников финансирования.

Уровень совокупного риска показывает, на сколько процент изме-нится чистая прибыль предприятия на 1 акцию при изменении объема продаж на 1 %.

То есть уровень совокупного риска может быть определен как про-изведение эффекта финансового левериджа, рассчитанного по американ-ской концепции, и эффекта операционного левериджа.

ЭКР = ЭФР_ам × ЭОР, _(4.10)

где ЭКР – эффект комбинированного рычага.

Уровень совокупного риска отражает одновременное влияние дело-вого и финансового риска, и поэтому при разработке финансовой страте-гии необходимо учитывать следующие исходные моменты:

1) сочетание высокого операционного рычага с мощным финансо-вым рычагом будет губительно для предприятия, так как мультиплициру-ются одновременно неблагоприятные эффекты;

2) задача снижения суммарного воздействия этих двух левериджей или снижение совокупного риска сводится к выбору одного из трех вари-антов поведения:

- высокий уровень эффекта операционного рычага может сочетаться со средним и слабым уровнем эффекта финансового рычага;

- низкий уровень эффекта операционного рычага позволяет прово-дить агрессивную политику заимствований и генерировать высокий уро-вень эффекта финансового рычага;

- умеренный эффект операционного рычага и умеренный эффект фи-нансового рычага.

Оптимизация рисков может быть достигнута с помощью увеличения деловой активности предприятия, то есть увеличения скорости оборота всех активов предприятия.

ВОПРОСЫ И ЗАДАНИЯ ДЛЯ САМОКОНТРОЛЯ

1. Объясните экономический смысл показателя добавленной стои-мости. Для чего он рассчитывается?

2. Какие управленческие решения может принять фирма по резуль-татам анализа экономической рентабельности активов через показатели «коммерческая маржа» и «коэффициент трансформации»?

3. Какие управленческие мероприятия можно предложить фирме:

- для увеличения коммерческой маржи;

- для увеличения коэффициента трансформации? Эти мероприятия взаимообуславливают или взаимоисключают друг дру-га? Почему?

4. Объясните разницу в понимании экономической сущности эф-фекта финансового рычага по американской и западно-европейской кон-цепции. Какая из этих концепций, на Ваш взгляд, позволяет глубже про-анализировать финансовый риск фирмы? Почему?

5. Какие особенности следует учитывать при управлении структу-рой затрат с помощью эффекта операционного рычага?

6. Какие управленческие решения позволяет принять анализ ком-бинированного рычага?

7. Составьте развернутую модель эффекта комбинированного ры-
чага, выразив операционный и финансовый рычаг через нетто-результат
эксплуатации инвестиций. Сформулируйте два основных направления
финансовой стратегии фирмы, которые наглядно «проявились» через по-
лученную развернутую модель эффекта комбинированного рычага.

5. СТРАТЕГИЯ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА

5.1. ЦЕЛЬ И ЗАДАЧИ СТРАТЕГИИ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА

Стратегия управления финансами представляет собой детальный всесторонний комплексный план, предназначенный для того, чтобы обес-печить осуществление миссии фирмы и достижение её целей.

Поскольку фирма представляет собой совокупность структурных подразделений, функционирующих в различных сферах экономики, пред-ставляется целесообразным структурировать подразделения по целям и задачам, выполняемым ими в рамках группы.

На основании такого распределения функций разработка финансо-вой стратегии основывается на совокупности финансовых функций под-разделений фирмы (рис. 5.1). Разработка стратегии включает осуществле-ние нескольких этапов:

1) оценка долгосрочных перспектив;

2) прогноз развития;

3) осознание цели;

4) анализ сильных и слабых сторон;

5) обобщение стратегических альтернатив;

6) разработка критериев оптимизации;

7) выбор оптимальной стратегии;

8) планирование мероприятий.

Организация

Производство

Финансы, кредит и страхование

Маркетинг

формирование прибыли от производственной деятельности эмиссия ценных бумаг улучшение инвестици-онной привлекательно-сти

оптимизация кредитор-ской задолженности

кредитование производ-

ства

операции на финансо-

вом рынке

страхование рисков

расчетно-кассовое об-

служивание

депозитарное обслужи-

вание

прогноз затрат на сбыт

прогноз объемов произ-

водства

прогноз затрат на про-

изводство

прогноз затрат на рек-

ламу

Формула эффекта комбинированного рычага наглядно демонстриру-ет, что в рамках финансовой деятельности любого хозяйствующего субъ-екта непременно возникают две равноважные задачи.

1. Задача привлечения ресурсов для осуществления хозяйственной
деятельности (кредитная стратегия).

Привлекаемые ресурсы состоят из:

- акционерного капитала (ресурсов, получаемых на относительно не-определенный срок с условием выплаты вознаграждения инвестору в виде дивидендов);

- ссудного капитала (ресурсов, получаемых у специализированных кредитно-финансовых институтов на основе срочности, возвратности, платности, обеспеченности и целенаправлености);

- кредиторской задолженности (ресурсов, получаемых у партнеров по бизнесу и государства в виде отсрочек по платежам и авансов);

- реинвестируемой прибыли и фондов (ресурсов, получаемых в ре-зультате успешной коммерческой деятельности самого хозяйствующего общества, амортизационных отчислений).

Поиск по сайту: