 |
АвтоАвтоматизацияАрхитектураАстрономияАудитБиологияБухгалтерияВоенное делоГенетикаГеографияГеологияГосударствоДомДругоеЖурналистика и СМИИзобретательствоИностранные языкиИнформатикаИскусствоИсторияКомпьютерыКулинарияКультураЛексикологияЛитератураЛогикаМаркетингМатематикаМашиностроениеМедицинаМенеджментМеталлы и СваркаМеханикаМузыкаНаселениеОбразованиеОхрана безопасности жизниОхрана ТрудаПедагогикаПолитикаПравоПриборостроениеПрограммированиеПроизводствоПромышленностьПсихологияРадиоРегилияСвязьСоциологияСпортСтандартизацияСтроительствоТехнологииТорговляТуризмФизикаФизиологияФилософияФинансыХимияХозяйствоЦеннообразованиеЧерчениеЭкологияЭконометрикаЭкономикаЭлектроникаЮриспунденкция
Тема 9. Стоимость и структура капитала
Цель: теоретически обосновать понятие «стоимость собственного капитала», дать методику оценки стоимости различных источников и оптимальную структуру капитала.
Вопросы:
1. Стоимость капитала. Концепция стоимости капитала – основа теории финансирования компаний.
2. Виды стоимости капитала.
3. Критерии измерения эффективности собственного капитала предприятии.
4. Оценка отдельных элементов собственного капитала.
5. Методы оценки стоимости собственного капитала.
6. Способы и источники привлечения собственных средств.
7. Взаимосвязь стоимости и структуры капитала компании.
8. Определение оптимальной структуры капитала и ее значение.
9. Концепция максимизации рыночной стоимости.
10. Методы оценки и максимизации стоимости компании. Факторы стоимости.
11. Эффективное управление стоимостью компании.
Стоимость капитала количественно выражается в сложившихся в компании относительных годовых расходах по обслуживанию своей задолженности перед собственниками и инвесторами, т.е. это относительный показатель, измеряемый в процентах. Естественно, что подобная характеристика может даваться как в отношении отдельного источника, так и в отношении их совокупности; здесь появляется понятие средней стоимости капитала. Можно выделить пять основных источников капитала, стоимость которых необходимо знать для расчета средневзвешенной стоимости капитала фирмы: банковские ссуды и займы, облигационные займы, привилегированные акции, обыкновенные акции, нераспределенная прибыль.
Стоимость источников собственного капитала. С позиции расчета стоимости капитала целесообразно выделять три источника собственных средств компании: привилегированные и обыкновенные акции, а также нераспределенную прибыль. Прежде всего, отметим, что к последнему виду мы относим все источники собственных средств за исключением уставного капитала. Конечно, в этом есть некоторая условность, поскольку, например, источники «нераспределенная прибыль» и «безвозмездно полученные средства» имеют не только различную природу и способ формирования, но и различную стоимость капитала, однако чаще всего доля источников типа последнего достаточно мала, поэтому различиями можно пренебречь.
Акционеры в обмен на предоставление своих средств коммерческой организации рассчитывают на получение дивидендов. Их доход численно будет равен затратам организации по обеспечению данного источника средств. Cтоимость такого источника приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам.
Приведенная оценка может искажаться в случае, если было несколько выпусков акций, в ходе которых они продавались по разной цене. В этом случае можно воспользоваться формулой средней арифметической взвешенной. Если предприятие планирует увеличить свой капитал за счет дополнительного выпуска привилегированных акций, то стоимость этого источника средств может быть рассчитана по формуле, предусматривающей поправку на величину расходов по организации выпуска, как это упоминалось выше в случае с облигациями
kps= D / Ррр,
где D — годовой дивиденд по привилегированной акции;
Ррр — прогнозная чистая выручка от продажи акции (без затрат на размещение).
Размер дивидендов по обыкновенным акциям заранее не определен и зависит от эффективности работы коммерческой организации. Поэтому стоимость источника средств «обыкновенные акции» (kсs ) можно рассчитать с меньшей точностью. Существуют различные методы оценки, из которых наибольшее распространение получили описанные выше модель Гордона и модель САРМ.
Применение модели Гордона сводится к использованию формулы:
D0* (1 + g)
kt = kd + kc = + g = D1 / P 0 + g,
P 0
D0 – последний полученный к моменту оценки дивиденд по акции; D1 – ожидаемый дивиденд; P 0 – цена акции на момент оценки; g - темп прироста дивиденда (капитали-зированная доходность, темп прироста цены акции); kd - дивидендная доходность; kc - капитализированная доходность.
Такой алгоритм расчета имеет ряд недостатков. Во-первых, он может быть реализован лишь для компаний, выплачивающих дивиденды. Во-вторых, показатель ожидаемой доходности, которая и является стоимостью капитала с позиции компании, очень чувствителен к изменению коэффициента g. В-третьих, здесь не учитывается фактор риска.
В отношении обыкновенных акций определение стоимости капитала имеет особо важное значение, когда планируется выпуск новых акций. Это делается в основном в двух ситуациях: а) компания успешно развивается и ей не хватает реинвестируемой прибыли для обеспечения имеющихся инвестиционных программ; б) компании нужны средства для покрытия некоторых неотложных расходов и иных источников средств она не имеет. Первая ситуация соответствует нормальному развитию событий и характерна для компаний, находящихся в стадии роста. Вторая ситуация вряд ли может трактоваться как нормальная, поскольку чаще всего новая эмиссия делается вынужденно.
В любом случае при оценке стоимости капитала источника «обыкновенные акции новой эмиссии» (kcs) используется модификация предыдущей модели, учитывающая затраты на размещение акций:
kcs = D1 / P 0 * (1- rfc)
где rfc — уровень затрат на размещение акций в долях единицы.
Отмеченные недостатки в известной степени снимаются, если применяется модель САРМ. Однако и этот подход может быть реализован лишь при определенных условиях. В частности, необходимо иметь информацию о рынке ценных бумаг: премия за риск, доходность в среднем на рынке, β-коэффициенты.
Реинвестируемая прибыль чаще всего является основным источником пополнения средств компании. Во-первых, эти средства мобилизуются максимально быстро и не требуют какого-то специального механизма, как в случае с эмиссией акций или облигаций. Во-вторых, в некотором смысле этот источник обходится дешевле других, поскольку не возникает эмиссионных расходов, В-третьих, он безопасен в смысле отсутствия эффекта негативного влияния информации о новой эмиссии. Полученная компанией прибыль после соответствующих отчислений подлежит распределению среди владельцев обыкновенных акций. В некотором смысле реинвестирование прибыли равносильно приобретению ими новых акций своей фирмы. Таким образом, стоимость источника средств «нераспределенная прибыль» (krp) численно примерно равна стоимости источника средств «обыкновенные акции». Стоимость источника «нераспределенная прибыль» несколько ниже стоимости источника «новые обыкновенные акции», поскольку эмиссия ценных бумаг всегда сопровождается дополнительными расходами.
Средневзвешенная стоимость капитала.
На практике любая коммерческая организация финансирует свою деятельность, в том числе и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность организации финансовыми ресурсами она выплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.п., т.е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономического потенциала. Как было показано выше, каждый источник средств имеет свою стоимость как сумму расходов по обеспечению данного источника. Невозможно дать точные соотношения между значениями стоимости различных источников, хотя с определенной долей условности можно утверждать, что во многих случаях имеет место следующая цепочка неравенств:
k а1 < kd < kps < krp< kcs
Приведенная цепочка отношений в полной мере верна лишь в теоретическом смысле, поскольку в реальной жизни возможны любые отклонения, обусловленные как внешней конъюнктурой, так и эффективностью деятельности компании, тем не менее, она полезна для понимания логики и последовательности выполнения процедур по привлечению источников финансирования. Достаточно очевидно, что стоимость собственных средств должна быть больше стоимости заемных средств, поскольку относительные расходы по поддержанию последних чаще всего фиксированны и выплачиваются в первоочередном порядке по сравнению с дивидендами, т.е. они менее рисковы; меньшему риску должна соответствовать и меньшая доходность, численно совпадающая в данном случае со стоимостью источника.
Показатель, характеризующий относительный уровень общей суммы расходов на поддержание этой оптимальной структуры, как раз и характеризует стоимость капитала, авансированного в деятельность компании, и носит название средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC). Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность, и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной по нижеприведенному алгоритму:
n
WACC = ∑ kj*dj
i =1
где kj - стоимость 7-го источника средств; dj - удельный весу-го источника средств в общей их сумме.
Во-первых, смысл расчета WACC, равно как и стоимости любого источника, состоит нее оценке сложившегося ее значения, а главным образом в определении стоимости вновь привлекаемой денежной единицы. Основное предназначение WACC заключается в том, чтобы использовать полученное значение в качестве коэффициента дисконтирования при составлении бюджета капиталовложений. Значение WACC является относительно стабильной величиной и отражает сложившуюся, а значит являющуюся оптимальной, структуру капитала. Понятие оптимальности здесь нужно понимать с некоторой долей условности, поскольку она нередко может носить вынужденный характер в том смысле, что владельцы и руководство компании, возможно, желали бы изменить структуру источников, однако в силу ряда объективных и субъективных обстоятельств это не представляется возможным. Если же сложившаяся структура в принципе является удовлетворительной, именно она, т.е. веса d,, как правило, и должна поддерживаться при вовлечении новых средств для финансирования инвестиционной деятельности.
При прочих равных условиях снижение WACC способствует повышению ценности фирмы, под которой понимается ее рыночная стоимость.
Поиск по сайту: