Рыночный подход к оценке бизнеса

Сравнительный (рыночный) подход – это совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними. Подход основан на предположении, что субъекты на рынке бизнеса осуществляют сделки купли-продажи, используя информацию об аналогичных сделках, и исходит из того, что благоразумный покупатель за выставленный на продажу объект не заплатит больше той суммы, за которую можно приобрести аналогичный по качеству и пригодности объект.

Сравнительный подход работает только при оценке объектов, для которых имеется достаточно развитый рынок продаж с доступной информацией о его параметрах. Основой сравнительногоподходаоценки является сравнительный анализ уровня цен на сходные (аналогичные) компании, сформированного рынком. Сравнительный подход предполагает использование трех основных методов.

1. Метод рынка капитала - основан на реальных ценах акций открытых АО, сложившихся на фондовом рынке. Ориентирован на оценку действующего предприятия, предполагающего функционировать и в дальнейшем, как правило применяется при покупке контрольного пакета акций.

2. Метод сделок - основан на использовании цен на акции компаний, подвергшихся слияниям или поглощениям, применим для оценки неконтрольного пакета акций, либо для проведения оценки небольших фирм. Применим для случая, когда инвестор намеревается закрыть предприятие либо существенно сократить объем его выпуска.

3. Метод отраслевых коэффициентов - предполагает использование формул или показателей, основанных на данных о продажах компаний по отраслям и отражающих их конкретную специфику.

Преимущество сравнительного подхода состоит в том, что он базируется на рыночных данных и отражает реально сложившиеся соотношения спроса и предложения на конкретной бирже, адекватно учитывающие доходность и риск. Оценка при этом подходе основана на ретроинформации и, следовательно, отражает фактические результаты производственно-финансовой деятельности предприятия. Цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке, а значит, является реальным отражением спроса и предложения.

К основным недостаткам следует отнести сложность получения информации по достаточно представительному кругу аналогичных компаний, необходимость внесения поправок для улучшения сопоставимости анализируемого материала.

Методы рынка капитала, сделок и отраслевых коэффициентов пригодны при условии строгого выбора предприятия аналога, которое должно относиться к тому же типу, что и оцениваемое предприятие.

Метод рынка капитала основан на рыночных ценах акций предприятий, сходных с оцениваемым предприятием. Предполагается, что действуя по принципу замещения, инве­стор может инвестировать либо в аналогичное предприятие, либо в оцениваемое им предприятие. Этот метод предполагает финансовый анализ оцениваемого предприятия и сопоставимых с ним предприятий. Поэтому данные о стоимости сопоставимых аналогичных предпри­ятий при соответствующих корректировках могут послужить ориентирами для определения стоимости оцениваемого предприятия. Преимущество данной ме­тодики заключается в использовании фактической информации, а не прогноз­ных данных, имеющих известную неопределенность. Для реализации этой мето­дики необходима достоверная и детальная финансовая и рыночная информация по группе сопоставимых предприятий. В рамках этой методики рассчитываются различные мультипликаторы, выражаемые через отношения к цене балансовой прибыли, чистой прибыли, текущего денежного потока, чистого денежного по­тока, валовой выручки, действительной выручки и пр.

Основное преимущество данной методики в том, что она отражает текущую реальную практику хозяйствования. Основной же недостаток — она основана на прошлых событиях и не принимает в расчет будущие условия для сделок

При отборе предпрятий-аналогов учитываются следующие признаки:

· тождество производимой продукции;

· тождество объема и качества производимой продукции;

· идентичность изучаемых периодов;

· тождество стадий развития предприятий (например, стадии роста или упадка) и размеров производственной мощности;

· сопоставимость стратегии развития предприятий;

· равная степень учета климатических и территориальных различий и особенностей;

· сопоставимость финансовых характеристик предприятий и др.

Важная составляющая часть оценки по данному методу – анализ финансового положения предприятий и сопоставление полученных результатов с оцениваемым предприятием. Финансовая информация может быть получена как из публикаций в периодической печати, так и на основании письменного запроса либо непосредственно на предприятии в ходе собеседования.

Система аналитических показателей и критериев сравнения, используемых при анализе финансового положения предприятия, так же как и методология оценки предприятия в целом, зависит от целей и функций оценки. Например, при оценке влияния системы налогообложения на результаты оценки предприятия наиболее важными показателями являются: структура имущества предприятия и рентабельность активов продукции; при купле-продаже – платежеспособность предприятия, ликвидность активов, динамика рентабельности; при реорганизации предприятия – деловая активность, структура капитала.

Процесс отбора сопоставимых предприятий осуществляется в три этапа:

· на первом этапе составляется список потенциально сопоставимых предприятий;

· на втором этапе производится поиск основных конкурентов предприятия;

· на третьем этапе просматривается список слившихся и приобретенных предприятий за последний год.

Категории сопоставимости достаточно условны и обычно ограничиваются сходством отрасли, производимой продукции, ее ассортимента и объемов производства.

Сравнительный подход оценки предприятия использует все традиционные приемы и методы финансового анализа.

Определение рыночной стоимости собственного капитала предприятия сравнительным методом основано на использовании ценовых мультипликаторов.

Ценовой (оценочный) мультипликатор – это коэффициент, показывающий соотношение между рыночной ценой предприятий или акции и финансовой базой (денежный поток, дивиденд, выручка от продаж, прибыль и т.д.). Финансовая база оценочного мультипликатора является по сути измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым можно отнести не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и некоторые другие.

Для расчета мультипликатора необходимо:

· определить цену акции по всем предприятиям, выбранным в качестве аналога (значение числителя в формуле);

· вычислить финансовую базу – прибыль, выручку от реализации, стоимость чистых активов и т.д. либо за определенный период, либо по состоянию на дату оценки (величина знаменателя).

Цена акции берется на последнюю дату, предшествующую дате оценки, либо она представляет собой среднее значение между максимальной и минимальной величинами цены за последний месяц.

В качестве финансовой базы должен выступать показатель финансовых результатов либо за последний отчетный год, либо за последние 12 месяцев, либо средняя величина за несколько лет, предшествующих дате оценки.

Оценочные мультипликаторы, применяемые при оценке стоимости бизнеса, можно разделить на два типа: интервальные и моментные.

Интервальные мультипликаторы:

цена

прибыль

цена

денежный поток

цена

дивидендные выплаты

цена

выручка от реализации

Моментные мультипликаторы:

цена

балансовая стоимость активов

цена

чистая стоимость активов

Выбор наиболее уместного из них определяется в каждой конкретной ситуации, например:

цена

валовые доходы

- применяется, когда оцениваемое и сопоставимые предприятия имеют сходные операционные расходы, например сфера услуг;

цена

прибыль до налогообложения

- более предпочтителен для сопоставления предприятий, имеющих различные налоговые условия;

цена

чистая прибыль

- оценка предприятий с высоким удельным весом активной части основных фондов, особенно уместен, когда прибыль относительно высока и отражает реальное экономическое состояние предприятия;

цена

денежный поток

- используется, когда предприятие имеет относительно низкий доход по сравнению с начисляемой амортизацией, при оценке предприятий с высоким удельным весом пассивной части основных фондов (недвижимости), при оценке убыточных предприятий;

цена

балансовая стоимость собственного капитала

- наиболее применим к предприятиям, имеющим на балансе значительные величины активов, и когда имеется устойчивая связь между показателем балансовой стоимости и генерируемым компанией доходом.

цена

чистая стоимость активов

- применяется для оценки предприятий, которые имеют значительные вложения в собственность; оценка предприятий, основной деятельностью которых является хранение, покупка и продажа собственности.

При применении мультипликатора

цена

чистая стоимость активов

необходимо:

§ проанализировать долю прибыли в выручке от реализации по отрасли, по аналогичным активам (сопоставление по размерам) и т.д. и оцениваемого предприятия, так как решение о купле-продаже акций может привести к искусственному росту прибыли в последний год;

§ изучить по всему списку сравниваемых предприятий структуру активов, используя различные признаки классификаций: такие, как виды активов, месторасположение предприятия;

§ осуществить анализ чистых активов всех предприятий, позволяющих определить наличие и долю в них акций, представляющих контрольные пакеты дочерних фирм;

§ оценить ликвидность всех финансовых активов предприятий, так как соотношение доли акций, принадлежащих предприятиям открытого и закрытого типов, являются определяющим признаком сопоставимости.

Мультипликаторы

и

- распространены для определения цены, так как информация о прибыли оцениваемого предприятия и предприятий-аналогов является наиболее доступной.

При оценке стоимости бизнеса для получения более объективных данных рекомендуется применять несколько мультипликаторов одновременно.

В итоге после расчета мультипликаторов будут получены показатели деятельности предприятия, на основании которых после сравнения их с отраслевыми показателями можно вывести отклонения этих показателей в большую или меньшую сторону. Далее эти отклонения приводятся к среднеарифметическому значению, которое в дальнейшем используется для корректировки цены акций при ее продаже, т.е. определяют коэффициент для корректировки (пересчета цены).

В результате оценки предприятия методом рынка капитала получают стоимость неконтрольного пакета его акций с высокой степенью ликвидности.

Метод сделок (метод сравнительного анализа продаж) — один из трех основных оценки предприятий, объединенных в группу сравнительного (рыночного) подхода к оценке. Этот метод — частный случай методики рынка капитала, основан на анализе цен приобретения контрольных пакетов акций сопоставимых предприятий или анализе цен приобретения предприятий целиком. Главным отличием метода сделок от методики рынка капитала является то, первый определяет уровень стоимости контрольного пакета акций, позволяющего полностью управлять предприятием, тогда как вторая методика определяет стоимость предприятия на уровне неконтрольного пакета акций.

Метод рынка капитала и метод сделок (метод рыночных сравнений) предпочтительнее использовать, если имеется необходимое количество сопоставимых организаций и достаточно надежная и объективная финансовая информация об их состоянии, а также величина реальной прибыли, денежного потока, стоимости чистых активов являются положительными величинами.

Суть метода отраслевых коэффициентов (метода отраслевых соотношений) заключается в том, что на основе анализа практики продаж предприятий в той или иной отрасли выводится определенная зависимость между ценой продажи и каким-то показателем.

Метод отраслевых коэффициентов используется для ориентировочных оценок стоимости предприятий. Опыт западных оценочных фирм свидетельствует, что: бухгалтерские фирмы и рекламные агентства продаются соответственно за 0,5-0,7 годовой выручки; рестораны и туристические агентства— соответственно за 0,25—0,5 годовой валовой выручки; заправочные станции — за 1,2—2,0 месячные выручки; предприятия розничной торговли — за 0,75—1,5 суммы чистого годового дохода, стоимости оборудования и запасов; машиностроительные предприятия — за 1,5—2,5 суммы чистого годового дохода и стоимости запасов.

Широко известно также «золотое правило» оценки предприятий для некоторых промышленных отраслей экономики, которое гласит: покупатель не заплатит за предприятие более 4-кратной величины среднегодовой прибыли до налогообложения.

Этот метод в основном используется для оценки малых предприятий и носит вспомогательный характер. В результате обобщения были разработаны довольно простые формулы определения стоимости оцениваемого предприятия. Проблема применения данного метода заключается в отсутствии надежной статистики в российских условиях.

Сравнительный подход базируется на ретроинформации и, следовательно, отражает фактически достигнутые результаты производственно-финансовой деятельности предприятия, в то время как доходный подход ориентирован на прогнозы будущих периодов.

Другим достоинством сравнительного подхода является реальное отражение реального спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке.

Задача 1. В бизнес-плане предприятия, создаваемого для освоения коммерчески перспективного нового продукта, значится, что его ожидаемые балансовая при­быль (за вычетом налога на имущество и других обязательных платежей и сбо­ров, взимаемых с балансовой прибыли) и балансовая стоимость активов через год составят соответственно 20 и 110 млн руб. В этом же документе указано, что предприятие через год будет иметь непогашенные долги на сумму 15 млн руб. и за год из не облагаемой налогом части прибыли выплатит процентов по кредитам на сумму 5 млн руб. Ставка налога на прибыль, закладываемая в бизнес-план, рав­на 34%. Из опубликованного финансового отчета аналогичного предприятия (полностью специализирующегося на выпуске технически близкого продукта, который удовлетворяет те же потребности, и являющегося открытым акцио­нерным обществом с ликвидными акциями) следует, что за несколько прошед­ших лет отношение котируемой на фондовой бирже стоимости одной акции этого предприятия к его приходящейся на одну акцию годовой прибыли после налогообложения оказалось равным в среднем 5,1. Мультипликатор «Цена/Ба­лансовая стоимость» по этому предприятию составил за ряд прошедших лет 2,2. Как должен будет оценить инвестор будущую рыночную стоимость создаваемо­го предприятия по состоянию на год вперед после начала его деятельности, если инвестор доверяет статистике и сопоставимости сравниваемых фирм по муль­типликатору «Цена/Прибыль» на 85% (субъективная оценка), а по мультипли­катору «Цена/Балансовая стоимость» - на 15% (имея в виду, что в сумме данно­му методу оценки он доверяет на 100%)?

Решение. Интерпретация исходных данных в принятых выше в тексте обозначени­ях и терминах.

Мультипликатор «Цена/Прибыль» взят здесь с фондового рынка применительно к прибыли после налогообложения. Поэтому адекватной ему базой в показателях анализируемого предприятия должна служить ожидаемая балансовая прибыль, уменьшенная на планируемые процентные выплаты и платежи по налогу на прибыль:

Планируемая прибыль после налогообложения = Балансовая прибыль (за вычетом налог на имущество и других обязательных платежей и сборов, взимаемых с прибыли) - Процентные платежи – Налог на прибыль (равен планируемой после процентных платежей прибыли, помноженной на ожидаемую ставку налога с прибыли) = (20 – 5) – (20 – 5) · 0,34 = 9,9 (млн. руб.).

Мультипликатор «Цена/Балансовая стоимость» на фондовом рынке принято исчислять по чистой (за вычетом долгосрочной задолженности) балансовой стоимости аналогичных предприятий. Следовательно, использовать его к рассматриваемому предприятию следует также применительно к его планируемой чистой балансовой стоимости:

Ожидаемая чистая балансовая стоимость = Планируемая балансовая стоимость – Ожидаемая [непогашенная] задолженность = 110 – 15 = 95 (млн руб.).

Весовые коэффициенты для расчета средневзвешенной (из оценок по мультипликаторам «Цена/Прибыль» и «Цена/Балансовая стоимость») ожидаемой стои­мости предприятия: k_ц/п = 0,85; k_ц/б = 0,15; требуется оценить наиболее вероятную будущую стоимость создаваемого предприятия (V); (комментарий: придание соотношению «Цена/Балансовая стоимость», если оно будет переноситься с одной компании на другую, гораздо меньшего коэффициента доверия, является обычно вполне закономерным, так как на практике очень трудно проверить, по всем ли наиболее дорогостоящим видам сходных активов компания-аналог применяет те же методы амортизации, что и оцениваемое предприятие).

Расчет:

V = «Планируемая прибыль после налогообложения» · «Мультипликатор «Цена/Прибыль» · k_ц/п + «Ожидаемая чистая балансовая стоимость» · «Мультипликатор «Цена/Балансовая стоимость» · k_ц/б = 9, 9 · 5,1 · 0,85 + 95,0 · 2,2 · 0,15 = 74,267 (млн руб.).

Задача 2. Оценить обоснованную рыночную стоимость закрытой компании, если известно, что:

■ рыночная стоимость одной акции компании – ближайшего аналога равна 113 руб.;

■ общее количество акций компании-аналога, указанное в ее опубликован­ном финансовом отчете, составляет 200 000 акций, из них 50 000 выкуплено компанией и 20 000 ранее выпущенных акций приобретено, но еще не опла­чено;

■ доли заемного капитала оцениваемой компании и компании-аналога в их балансовой стоимости совокупного капитала одинаковы, а общие абсолютные размеры их задолженности составляют соответственно 5 и 10 млн руб.;

■ средние ставки процента по кредитам, которыми пользуются рассматриваемые фирмы, таковы, что средняя кредитная ставка по оцениваемой компании в полтора раза выше, чем по компании-аналогу;

■ сведений о налоговом статусе (в частности, о налоговых льготах) компаний не имеется;

■ объявленная прибыль компании-аналога до процентов и налогов равна 1,5 млн руб., процентные платежи этой компании в отчетном периоде были 100 000 руб., уплаченные налоги на прибыль – 450 000 руб.;

■ прибыль оцениваемой компании до процентов и налогов равна 1,2 млн руб., процентные платежи этой компании в отчетном периоде были 230 000 руб., уплаченные налоги с прибыли – 360 000 руб.

Решение. 1. Оцениваемая компания и компания-аналог не сопоставимы как по общей абсолютной величине используемого ими заемного капитала (одинаковость его доли в балансовой стоимости компаний не имеет значения, так как балансовые стоимости компаний, которые выступают составной частью балансовой стоимости капитала компаний, являются результатами вычитания заемного капитала из трудно сопставимых и определяемых применяемыми методами амортизации остаточных балансовых стоимостей их активов), так и по стоимости используемого кредита, а также по уплачиваемым ими налогам (информация о налоговом статусе отсутствует). Следовательно, для определения обоснованной рыночной стоимости оцениваемой компании методом рынка капитала следует использовать соотношение – «(Цена компании-аналога + Заемный капитал компании-аналога)/ Прибыль компании-аналога до процентов и налогов».

2. Непосредственно наблюдаемая на рынке цена компании-аналога равна произведению рыночной цены одной ее акции на количество ее акций в обращении, т.е. на общее количество акций компании-аналога за вычетом выкупленных ею самой акций и неразмещенных акций (в данном случае – неоплаченных и, таким образом, не размещенных фактически) и составляет:

113 × (200 000 – 50 000 – 20 000) = 14 690 000 (руб.).

3. Перенесение указанного соотношения на оцениваемую компанию требует его умножения на показатель прибыли оцениваемой компании также до вычета из нее процентов и налогов.

4. Результат этого пермножения даст по исследуемой компании оценку величины, имеющей ту же стуктуру, что и числитель в соотношении, которое применялось как база по компании-аналогу, т.е. величину предполагаемой цены рассматриваемой фирмы плюс используемый в ней заемный капитал.

5. Для того чтобы получить искомую обоснованную рыночную стоимость оцениваемой компании, необходимо результат перемножения, описывающегося выше на шаге 3 решения задачи, уменьшить на величину заемного капитала оцениваемой компании.

6. Таким образом, численно решение задачи (определение обоснованной ночной стоимости) выглядит так:

Ц_ок = 1 200 000 × [(14 690 000 + 10 000 000)/1 500 000] – 5 000 000 = 14 752 000 (руб.).

Задача 3. Оценить ожидаемый коэффициент «Цена/Прибыль» для открытой компании «X» на момент до широкой публикации ее финансовых результатов за отчетный 1998 г., если известно, что:

Темп роста прибылей компании стабилизирован. Остаточный срок жизни биз­неса компании – неопределенно длительный (указанное может допускаться для получения предварительной оценки).

Решение. 1. До выявления на фондовом рынке непосредственно наблюдаемой ры­ночной цены компании, которая учитывала бы широко объявленные финансо­вые результаты, можно попытаться оценить ее вероятную величину Ц согласно модели Гордона; для этого необходимо рассчитать (применительно к прибылям 1999 г. как начального года в остаточном периоде бизнеса; прибыли здесь будут использоваться вместо денежных потоков как более грубый измеритель чистых доходов предприятия):

Ц = 29 000 000/0,25 – ά= 164 772 720 (руб.),

где ά – долгосрочный (стабилизированный) темп роста прибылей компании; из срав­нения прибылей за 1998 и 1999 годы он равен:

(29 000 000 – 27 000 000)/27 000 000 = 0,074.

2. Коэффициент «Цена/Прибыль» на рассматриваемый момент времени и рассчи­тываемый по текущей (в данном случае пока оценочной) цене 100% акций ком­пании, соотнесенной с прибылью за последний завершенный финансовый пе­риод, оказывается равен:

Цена (вероятная) компании в 1999 г. (Ц₉₈) / Прибыль компании за 1998 г. (П₉₇) 164 772 720/27 000 000 – 6,10 (Ц₉₈ /П₉₇).

Поиск по сайту: