Сигнальная модель

Предположим, что на рынке присутствует ряд инвестиционных проектов, обладающих положительными чистыми приведенными стоимостями. Менеджеры, изыскивающие ресурсы под финансирование этих проектов, знают их истинное качество, внешние инвесторы, которые могут предоставить финансовые ресурсы, в условиях существования информационной асимметрии оказываются неспособными отличить «плохие» инвестиционные проекты от «хороших». Менеджеры компаний, которым доступны только «плохие» инвестиционные проекты, смогут привлекать финансирование по несправедливо низким ставкам процента, а менеджеры компаний, которым доступны «хорошие» инвестиционные проекты, будут вынуждены привлекать финансирование по несправедливо высоким ставкам процента. Более того, любой менеджер предпочтет путь наименьшего сопротивления. Зачем связываться с «хорошими» инвестиционными проектами, если их сложно провести из-за дороговизны фондов? Ведь то, что дорого для «хорошего» инвестиционного проекта, дешево для «плохого». Менеджеры могут начать замещать «хорошие» инвестиционные проекты на «плохие» и, пользуясь плохой информированностью внешних инвесторов, получать безрисковую прибыль. Предложение плохих инвестиционных проектов на рынок мгновенно возрастет. Через некоторое время внешние участники рынка осознают, какие инвестиционные проекты менеджеры запускали на предоставленные им фонды. Это «открытие» может привести к тому, что фондовый рынок перестанет играть роль эффективного источника финансирования выгодных инвестиционных проектов.

Для финансирования действительно выгодных инвестиционных проектов должны проводиться трансферты информации. К сожалению, прямые информационные трансферты из-за многих проблем чаще всего невозможны или их проведение сопряжено со значительными трудностями. В качестве косвенных информационных трансфертов могут выступать инвестиционные и финансовые решения корпорации, которые наблюдают внешние не информированные операторы рынка. О том, как структура капитала может служить информационным сигналом и как внешние участники рынка могут интерпретировать этот сигнал?

Для объяснения этого рассмотрим корпорацию 1) в двух возможных ситуациях на момент времени t:

1) руководство считает, чтокорпорация имеет блестящее будущее и на текущий момент недооценена рынком,

2) руководство понимает все негативные условия дальнейшего функционирования корпорации, знает о приближающихся трудностях и считает текущую оценку завышенной (рынок еще не знает о будущем крахе).

Имеется проект выпуска нового продукта, по которому требуется принять решение о структуре капитала (будет ли проект финансироваться только собственными средствами или следует привлечь заемный капитал).

При первой ситуации, если будет выбран вариант финансирования через дополнительную эмиссию акций, то из-за того, что рынок не имеет информации о будущем росте, в текущий момент акции будут продаваться по текущему курсу. Только после получения прибыли от нового продукта и роста денежных потоков владельцам собственного капитала (акционерам) курс акций начнет расти. Нынешние акционеры (включая руководство) выиграют, так как получат прирост капитала, но этот прирост им придется разделить с вновь привлеченными акционерами (новыми акционерами). В интересах нынешних акционеров более выгодно было бы не выпускать акции в текущий момент, а дождаться роста цены акции (т. е. момента, когда рынок объективно оценит новый проект и перспективы роста) и только затем провести новую эмиссию акций в соответствии с оптимальной структурой капитала. До тех пор, пока информация ассиметрична, использование моделей построения оптимальной структуры капитала недопустимо. На промежуточном этапе корпорация может привлекать различные формы заемного капитала.

При второй ситуации руководство, зная о прекрасных инвестиционных возможностях у конкурентов, понимает, что поддержание такого же уровня продаж в будущем потребует значительных затрат, что приведет к падению прибыли. В интересах нынешних акционеров корпорации необходимо размещение дополнительной эмиссии акций по текущей цене (пока рынок не знает о грядущих трудностях) с целью переложить часть потерь капитала от будущего падения цены акции на плечи новых акционеров.

Таким образом, если корпорация имеет потенциал роста цены акции, то для максимизации цены капитала нерационально использовать внешний собственный капитал (увеличивать число акций). При отсутствии перспектив роста именно дополнительная эмиссия акций позволит максимизировать цену капитала. Этот вариант финансирования проекта будет наиболее разумным.

Инвестор, не имеющий достоверной информации о перспективах корпорации, должен учитывать оптимальные стратегии привлечения капитала, описанные выше. Объявление о дополнительной эмиссии рассматривается инвестором как сигнал - если корпорация объявляет дополнительную эмиссию, то, значит, руководство считает рыночную оценку завышенной и инвестору следует снизить свое представление об оценке корпорации. Особенно это касается крупных, давно функционирующих корпораций, которые имеют большие альтернативные возможности привлечения заемного капитала.

Теория асимметричности информации утверждает, что объявление о дополнительной эмиссии акций приводит к падению цены акции на рынке, так как инвесторы снижают свою оценку по данной корпорации. Анализ поведения цен акций различных корпораций после объявления о дополнительной эмиссии действительно подтверждает это.

Рекомендацией сигнальной модели по формированию целевой структуры капитала является поддержание запаса займовой мощности для привлечения капитала в условиях асимметричности информации. Оптимальная структура капитала по компромиссной модели является оптимальной только в статичном рассмотрении. Если учитывать потребности будущего привлечения капитала, когда информация будет асимметрична (а это наиболее распространенная ситуация), то доля заемного капитала должна быть меньше, чем значение D*/V (значение, где уравниваются предельные выгоды налогового щита и предельные издержки банкротства). Выбор по сигнальной модели показан на рис. 16.

Рис. 16. Оптимальный выбор по сигнальной модели

Поиск по сайту: