Компромиссный подход

Оптимальная структура капитала по компромиссной модели определяется соотношением выгод от налогового щита (возможности включения платы за заемный капитал в себестоимость) и убытков от возможного банкротства.

Введение в рассмотрение затрат по организации дополнительного привлечения заемного капитала и издержек возможного банкротства при большом финансовом рычаге меняет поведение кривых стоимости капитала при увеличении заемного финансирования. С ростом финансового рычага стоимость заемного и акционерного капитала растет,что показано на рис. 14.

Рис.14 Компромиссный подход к стоимости капитала

Кривая средневзвешенной стоимости капитала WACC не имеет явно выраженного минимума, но существует участок из-за различий в росте стоимости акционерного и заемного капитала низких значений WACC.

При приближении к 100%-ной задолженности из-за резкого роста стоимости акционерного капитала (связанного с издержками банкротства) стоимость капитала фирмы максимизируется.

Из-за того, что при низком финансовом рычаге стоимость заемного капитала растет медленно, оптимальная структура капитала фирмы существует (при низких значениях WACC), но это не конкретное значение D/V, а некий интервал значений финансового рычага, что позволяет финансовому менеджеру фирмы иметь определенную свободу в формировании финансовых источников. Рыночная оценка фирмы в компромиссном подходе превышает рыночную оценку фирмы без заемного капитала на величину налоговой экономии за вычетом издержек банкротства (рис. 15).

С учетом разновременности чистых денежных потоков это превышение составит: (PV экономии на налоговых платежах за рассматриваемый период времени) - (PV издержек банкротства).

V_D = V_o + текущая оценка налоговой экономии + текущая оценка издержек банкротства.

D₁/V — уровень финансового рычага, на котором издержки банкротства материализуются в денежной форме.

D*/V — оптимальная структура капитала. При этом значении финансового рычага предельные налоговые выгоды равны предельным издержкам банкротства.

Рис.15. Компромиссный подход к стоимости капитала

В соответствии с компромиссным подходом корпорации следует устанавливать целевую структуру капитала так, чтобы предельная стоимость капитала и предельный эффект от финансового рычага были равны. Общая рекомендация по компромиссному подходу сводится к тому, что и 100%-ный заемный капитал и исключительно собственное финансирование являются неоптимальными стратегиями финансового управления.

При выборе структуры капитала (обосновании целевой структуры капитала) следует руководствоваться следующими рекомендациями:

1. Чем выше риск получаемых результатов при принятии финансовых решений (высокие значения дисперсии прибыли и доходности), тем меньше должно быть значение финансового рычага. Для корпораций с большой неопределенностью спроса и, следовательно, с большой вариацией прибыли, вероятность ситуации нехватки финансовых средств больше прилюбом уровне финансового рычага по сравнению снизкорискованными корпорациями. Корпорации с низким операционным риском могут привлекать заемные средства в большем объеме до тех пор, пока ожидаемые издержки банкротства не перекроют налоговые преимущества привлечения заемных средств.

2. Корпорации, в структуре активов которых преобладают материальные активы, могут иметь более высокий финансовый рычаг по сравнению с корпорациями, где значительная доля активов представлена в виде патентов, торговой марки, различных прав пользования.

Это связано с тем, что угроза банкротства по-разному влияет на рыночную оценку материальных и нематериальных активов. При угрозе банкротства оценкой материальных активов является их ликвидационная стоимость продажи на рынке (целиком или частями), которая редко падает до нуля. Для ряда нематериальных активов угроза банкротства зануляет ликвидационную стоимость.

3. Для корпораций, имеющих льготы по уплате налога на прибыль, целевая структура капитала не играет роли. Для корпораций, не имеющих освобождения от уплаты налога на прибыль, следует формировать целевую структуру капитала и увеличивать капитал в соответствии с ней. Чем выше налоговая ставка, тем больше выгод получит корпорация от заемного финансирования (при условии, что вся сумма платежей будет вычитаться из налогооблагаемой прибыли). Финансовый рычаг следует увеличивать до тех пор, пока издержки банкротства и затраты на привлечение дополнительного заемного капитала не перекроют налоговые выгоды.

Поиск по сайту: