Арбитражная модель оценки требуемой доходности

Арбитражная теория Росса (АРТ — Аrbitragе Рriсing Тheory) утверждает, что доходность акции зависит частично от макроэкономических факторов и частично от факторов, влияющих на специфический (диверсифицируемый) риск. Доходность рыночного портфеля может быть одним из факторов. Идея компенсации большего риска посравнению с безрисковыми активами остается неизменной. Если есть безрисковый вариант займа и инвестирования (этот вариант обеспечивает доходность или стоимость капитала (при займе денег) в размере r_f ), то 1) за больший риск инвесторы требуют большую доходность, 2) получение повышенной доходности означает наличие факторов риска. Иначе инвесторы могут заработать прибыль (занимая по безрисковой доходности и инвестируя в рисковые активы) без риска — арбитражную прибыль. Под арбитражем понимается получение прибыли в одномоментной безрисковой операции купли-продажи (на товарных рынках) или займа-иввестирования (на финансовых рынках). Операции арбитража будут проходить до тех пор, пока ожидаемая премия за риск не станет нулевой. При инвестировании в рисковый актив Т увеличение риска по сравнению с безрисковым вариантом должно компенсироваться увеличением доходности. Премия, компенсирующая риск, зависит от нескольких факторов и может быть представлена как

r_т - r_f = b₁(r_{фактора1} - r_f) + b₂(r_{фактора2} - r_f)+…+ u_т, (103)

где r_т — ожидаемая доходность по акции Т;

r_{фактора1}— ожидаемая доходность по макроэкономическому фактору 1;

β₁ — чувствительность акции Т к изменению фактора 1 (или факторная нагрузка);

u_т — случайная переменная.

Диверсификация может нивелировать специфический риск (отклонения от модели описываются случайной переменной u, обозначающее действие специфических факторов), а влияние макроэкономических факторов риска должно компенсироваться.

Таким образом, в отличие от САРМ арбитражная модель, представленная уравнением

k_т = k_f + β₁(r_{фактора1} - r_f) + β₂(r_{фактора2} - r_f)+…, (104)

для абсолютно диверсифицированного портфеля не предполагает, что акционеры принимают решения только на базе отклонения доходности их акции от среднерыночной.

Модель АРТ — многофакторная. Предполагается, что доходность акции зависит частично от макроэкономических факторов и частично от специфических корпоративных. Вместо рассмотрения доходности акции как однофакторной модели (когда на оценку доходности оказывает влияние зависимость изменения доходности акции от рыночной доходности, то есть в САРМ единственным фактором является рыночный портфель, информация по которому может быть получена из поведения фондовою индекса) в арбитражной модели факторов много. Некоторые акции более чувствительны к конкретному фактору, чем другие. Например, РАО «Газпром» более чувствительно к изменению цен на бензин, чем кондитерская фабрика «Красный Октябрь» Если фактор 1 — изменение цен на бензин, то b1 будет выше для РАО, чем для АО «Красный Октябрь».

Таким образом, арбитражная модель оценки финансовых активов исходит из следующих предпосылок:

1) каждый инвестор стремится использовать возможность увеличения доходности своего портфеля без увеличения риска. Эту возможность обеспечивает ему арбитражный портфель (под арбитражным портфелем понимается портфель, который не предполагает дополнительного инвестирования денежных средств для своего создания, не проявляет чувствительности ни к какому фактору, обеспечивает положительную доходность (доходность портфеля есть средневзвешенная из доходности ценных бумаг, включенных в портфель, а веса — измененияцен по этим ценным бумагам);

2) доходность ценной бумаги зависит от действия ряда неизвестных факторов;

З) ценные бумаги или портфели с одинаковой чувствительностью к факторам ведут себя одинаково, то есть они должны обеспечивать одинаковую доходность, так как в противном случае возникали бы арбитражные возможности

Арбитражная модель не определяет конкретное число факторов и их значимость для данной акции, поскольку для каждой акции значимыми будут свои факторы. Факторами могут быть фондовый индекс (как в САРМ рыночный портфель), валовой национальный продукт, цены на энергоносители, процентная ставка и другие. Ряд исследований выявил наиболее значимые факторы. Так, расчеты по американскому рынку выявили, в числе значимых макроэкономических факторов такие, как изменения в отраслевом производстве, инфляция, индивидуальное потребление, предложение денег и процентная ставка. Аналитическая компания Salomon Brothers при оценках по многофакторной модели включает в рассмотрение пять факторов: инфляцию, темп роста валового национального продукта (ВНП), процентную ставку, индекс изменения цен на нефть, темп роста расходов на оборону.

Обобщенно можно выделять три группы факторов, обязательно включаемых в арбитражную модель:

1) показатели общей экономической активности (это может быть темп роста промышленного производства, темп роста усредненных продаж, темп роста ВНП);

2) показатели, отражающие инфляцию;

3)показатели процентной ставки (разница между долгосрочной и краткосрочной ставками, ставка доходности фондового (рыночного) индекса).

Поиск по сайту: