Теория предпочтения дивидендов.(Учет фактора риска при принятии решений о распределении прибыли)

Критика подхода ММ базируется на идеалистичности предположений, на которых строится теоретическая конструкция. В теории ММ предполагается, что реинвестирование прибыли за счет сокращения дивидендных выплат не влияет на стоимость собственного капитала. Однако в работах Гордона доказывалось, что стоимость собственного капитала возрастает при уменьшении дивидендного выхода ψ, так как возрастает риск акционеров.

Текущее получение дивидендов менее рискованно, чем будущий рост капитала, и за компенсацию большего риска акционеры требуют большую доходность, что увеличивает стоимость капитала корпорации k_{s .}Увеличение стоимости капитала понижающе действует на цену капитала.

Рис.17. Модель Гордона

В выражении ожидаемой доходности по модели Гордона

r = d_a1/P_o+ g, (46)

где d_а1/Р_о — дивидендная доходность.

В равновесной ситуации требуемая инвесторами доходность с учетом риска равна ожидаемой доходности и стоимость капитала k_s есть требуемая доходность владельцев капитала (k_s= r = d_а1/Р_о + g).

Гордон утверждает, что слагаемые требуемой доходности r имеют различный риск, и их изменение будет оказывать влияние на значение k_s. Дивидендная доходность d_a1/P_o менее рискованна, чем слагаемое g:

· дивиденд более прогнозируем по публикуемой информации о корпорации, чем прирост ожидаемой доходности от роста цены;

· даже если корпорация сообщает об имеющихся высокодоходных инвестиционных программах, то эти сообщения не всегда внушают доверие; инвестор понимает несовершенство мира и возможность подтасовки фактов со стороны менеджера; цифры в отчете и в инвестиционной программе и цифры в ведомости на получение дивидендов оцениваются различно;

· дивиденд устанавливает менеджер, на которого инвестор может воздействовать, а цены акций устанавливаются на рынке, и на них большое влияние оказывают рыночные факторы, инвестор придерживается принципа «лучше синица в руках, чем журавль в небе».

Рис18 Равноценность дивидендной политики и прироста капитала

Если дивидендная политика не влияет на значение k_s, то по теории ММ любая комбинация дивидендной доходности и темпа прироста будет давать постоянное значение.

Например, дивидендная доходность может быть равна 10%, а темп прироста6%, и наоборот. При нулевых дивидендах требуемая доходность будет по теории ММ определяться только прогнозируемым темпом прироста чистой прибыли (в данном примере k_s = 16%).

В работах Гордона и Линтнера утверждается, что «дивиденд в руках» менее рискован, чем возможный прирост капитала «в небе», и инвесторы требуют премиюза более высокое значение слагаемого g.

Если на конкретный момент требуемая доходность была 16%, то рост g приведет к увеличению k_s, как показано на рис. 19.

k_s = d_а1/Р_o + g + k_v (47)

где k_v — премия за риск выбора «журавля в небе», k_v растет с ростом g, т. е. с увеличением доли g в ожидаемой доходности.

Рис 19. Неравноценность дивидендной доходности и прироста капитала

Для инвестора увеличение g не будет компенсироваться соответствующим падением дивидендной доходности, и наоборот, сокращение на 1% дивидендной доходности компенсируется инвесторам увеличением g более чем на 1%.

Поиск по сайту: