Разочарование

Нетрудно видеть, какая привлекательная сила была в этих вычислениях нормальных тенденций, отклонений от нормы, опережений и отставаний вместе со специальными исследованиями расширения, сжатия и ограничивающих факторов. И они прямо-таки пленили деловой мир. Но мера достигнутого успеха оказалась весьма разочаровывающей. Успехи и неудачи попыток предсказать ход дел в промышленности и на фондовом рынке подробнее всего рассмотрены в работе Гарфилда В. Кокса "Оценка американских предсказаний" [Сох V. An Appraisal of American Forecasts, 1929. ] и в обзоре Комиссии по экономическим исследованиям Коулза [Cowles A. Can Stock Market Forecasters Forecast//Econometrica. 1933. July.].

Кокс проанализировал прогнозы шести бюро: "Стандард-стэтистикс", Бэбсона, Гарвардского, Брукмайра, Муди и "Нэшнл сити бэнк". Вывод, к которому он пришел, поддерживает, хотя и с оговорками, то мнение, что прогноз конъюнктуры (как об этом можно было судить по уровню, достигнутому к 1929 г.) может в какой-то мере быть успешным. Результаты проведенного им анализа, говорит Кокс, не дают оснований для слепой веры любому прогнозу, но они говорят в пользу "предположения, что эти бюро будут правы значительно чаще, чем неправы". Подводя итоги рассмотрению прогнозов всех бюро по поводу каждого крупного поворота в цикле. Кокс заключает, что предсказания были полезны в тринадцати случаях, принесли незначительную пользу в восемнадцати случаях, были неопределенны в пяти случаях и частично или полностью вводили в заблуждение в четырех случаях.

Но весь этот опыт относится к 1918-1928 гг. Великий крах пришел в 1929 г. Его опустошительный опыт нанес прогнозам тяжелый удар. В час настоятельной нужды они обанкротились.

В исследовании Коулза рассматриваются: 1) попытки шестнадцати финансовых бюро в период между январем 1928 г. и июлем 1932 г. предсказывать конкретно, какие ценные бумаги окажутся наиболее прибыльными; 2) попытки двадцати компаний страхования от огня в период с 1928 до 1931 г. выбрать надежные обыкновенные акции; 3) опыт восемнадцати профессиональных финансовых бюро и шести финансовых еженедельников или информационных писем в предсказании хода дел на фондовой бирже начиная с января 1928 г. до июня 1932 г. и 4) отчетные материалы в области прогнозов за период в двадцать шесть лет У. П. Гамильтона, бывшего редактора газеты "Уолл-стрит джорнэл", главного поборника теории Доу [Чарльз X. Доу, издатель биржевой газеты начала XX в., исчислял средний курс ведущих акций (в то время главным образом железнодорожных) как показатель ежедневных колебаний курсов ценных бумаг на фондовой бирже. — Прим. ред.].

Коулз пришел к разочаровывающим выводам:

1. Шестнадцать финансовых бюро сделали 7500 рекомендаций относительно того, какие именно обыкновенные акции следует покупать. Средние данные показывают, что инвестор, который следовал бы этим советам, приобрел бы такие акции, которые принесли бы ему чистого дохода на 1,43 % годовых меньше, чем если бы по случайному набору акций он просто выручил средний процент со всех котирующихся акций. Акции, рекомендованные шестью из шестнадцати бюро, правда, показывают лучший процент, чем средний для всех акций. Но нет таких статистических данных, которые показывали бы, что причиной этому было особое искусство, и нельзя не прийти к мысли, что, вероятно, это дело случая. Ведь в порядке случайности какие-то из шестнадцати бюро должны иметь лучшие результаты, чем остальные.

2. Двадцать компаний страхования от огня тоже "показали итог на 1,20 % годовых ниже того, что дала общая масса акций". И опять-таки для компаний с наилучшими результатами не существует какого-либо убедительного доказательства, что этими результатами они обязаны более искусной работе.

3. Взятые в целом как одна группа, двадцать четыре финансовых издания, предсказывая величины процентных ставок по ценным бумагам за время с января 1928 г. до июня 1932 г., ошиблись в своих рекомендациях "на 4 % годовых против среднего процента, который был бы получен при совершенно случайном характере операций". И здесь тоже, как показывает проверка, "самые успешные результаты ненамного лучше (если вообще лучше) того, чего можно было бы ожидать, положившись на одну лишь чистую случайность".

4. Прогнозы состояния фондовой биржи, основанные на теории Доу, за двадцать шесть лет (с 1904 по 1929 г.) принесли тому, кто ими руководствовался, лучший результат, чем тот доход на инвестиции, который считается обычным, нормальным. Однако это был более скудный доход, нежели тот, который инвестор получил бы, если бы в течение всего этого периода просто держал у себя партию типичных обыкновенных акций, вместо того чтобы покупать и продавать, руководствуясь предсказаниями. За двадцать шесть лет Гамильтон возвещал о предстоящих изменениях девяносто раз. Сорок пять предсказаний оказались правильными и сорок пять ошибочными. (Следует отметить, что анализ прогнозов по теории Доу оканчивается у Коулза 1929 г.)

Теория Доу и планирование последовательности операций по формулам

Центральное положение теории Доу [Rhea R. The Dow Theory, 1938; Bratt E.C. Business Cycles and Forecasting, 1948. Ch. XIX.], по-видимому, особенно применимо к большому циклу курсов акций, например к циклу 1929-1937 гг. Понижательная волна, начавшаяся в 1929 г. и достигшая своего дна в 1932 г., не была непрерывным движением вниз. Происходили и промежуточные изменения, основанные на специфически рыночных обстоятельствах, когда оживление спроса и улучшение цен образуют некую последовательность, возникая всякий раз, когда продажи превзошли запасы. Эти оживления довольно быстро выдыхались и уступали место попятным движениям под давлением основных факторов депрессии, действовавших в 1929-1932 гг. Поэтому каждое последующее повышение было ниже предыдущего. Согласно теории Доу, можно считать, что рынок вступает в новую полосу повышения курсов лишь тогда, когда произошедшее повышение больше предыдущего (как это было в 1933 г.). Когда оживление рынка превзошло наиболее высокий предшествующий уровень, тогда (согласно этой теории) возникает вероятность того, что оживление будет возрастать и дальше. Новая высшая точка показывает, что в действие вступили сильные факторы, лежащие в основе процесса, и что они способны преодолеть осторожность и колебания предпринимателей. Появление новой высшей точки рассматривается как сигнал, что экономический цикл вступил в фазу подъема. В том, что рынок превысил свой прежний потолок, видят свидетельство того, что он станет двигаться еще выше, даже если и будут случаться промежуточные снижения и оживления, пока рывками экономика постепенно взбирается по лестнице, ведущей к процветанию.

Однако к тому времени, когда превзойден первый максимальный уровень, рынок может стоять уже значительно выше низкого уровня периода депрессии, так что прогноз (хотя он и надежен) приходит довольно-таки поздно. Кроме того, курс железнодорожных акций превысил максимум, когда в 1933 г. уровень, достигнутый рынком, не был устойчивым, так как в течение второй половины 1934 г. и в сущности всего 1935 г. курсы, как правило, стояли ниже этого уровня. Наконец, при пользовании теорией Доу выступает еще и та трудность, что ввиду многочисленных чисто рыночных промежуточных движений не всегда легко с уверенностью определить, что следует считать "предыдущей высшей точкой". После того как событие произошло, всегда легко определить его место в последовательности событий, но у нас далеко нет этой уверенности, когда мы находимся еще в середине быстродвижущегося и колеблющегося потока текущих событий.

Теория Доу нашла своеобразное применение в некоторых планах, построенных на том, что последовательность операций ведется по определенной формуле. В настоящее время такие планы в ходу у индивидуальных инвесторов, а также у некоторых корпораций и институтов, занимающихся инвестированием или изучающих проблемы инвестирования. Планы эти разнообразны, но для них одинаково характерны следующие принципы: а) расчет начинается с установления точной пропорции между оборонительной секцией (облигации и наличность) и агрессивной секцией (акции). Пропорция эта определяется особой формулой, построенной частью на основе уровня, на котором находится рынок, и частью на основе направления, по которому рынок двигался, чтобы прийти к своему теперешнему уровню; b) эта пропорция периодически корректируется согласно твердым правилам, по которым следует продавать акции и увеличивать оборонительную часть счета, по мере того как рынок движется вверх к новой высшей точке, и продавать облигации и увеличивать агрессивную часть, когда рынок движется в направлении прошлых низких уровней. Весь размах колебаний рынка может быть разделен на несколько зон. В верхней зоне фиксированная оборонительная доля (облигации) может быть установлена в размере 90 % всего портфеля инвестора, а в самой нижней зоне — в размере 10 %. Между ними лежат промежуточные зоны с промежуточной процентной величиной оборонительной доли [An Investment Program for Capital Growth. Boston, 1950.].

Если во время перестройки или периодического регулирования баланса рынок стоит ниже средней зоны, счет может быть скорректирован таким образом, что его агрессивная часть (акции) будет увеличена до уровня, установленного для самой нижней зоны, в которой рынок находился с тех пор, как он в последний раз пересек центральную зону. Это делается на основе теоретического допущения, что со времени последнего низкого уровня были достигнуты новые высшие точки и что, следовательно, можно ожидать нового циклического подъема. Если во время перестройки баланса рынок стоит выше средней зоны, прибегают к прямо противоположной процедуре.

Таким образом, само движение рынка фиксирует те моменты, в которые производятся переключения с акций на облигации и обратно, а также пропорции, соблюдаемые между этими двумя частями портфеля инвестора. Формула и рынок совместно определяют направление действий. Инвестору это дает чувство надежности, но это не значит, что инвестиционной программе указывается "абсолютно верное направление огня". Требовать последнего в нашем мире неуверенности значило бы желать невозможного.

Поиск по сайту: