Финансовые рынки

раскрывается и цена падает. Должен ли покупатель в последнем слу­чае иметь право подачи иска против выпустившего акции? Верховный суд ответил утвердительно на этот вопрос,²⁵ и этот ответ правилен с экономической точки зрения. Обман заключен в рыночной цене, и ин­дивид, покупающий без знания изложенной в проспекте информации, действует на основании искаженной информации в той же степени, что и покупающий со знанием проспекта.

Однако рассмотрим теперь размеры предполагаемой компенсации. На первый взгляд они представляются очевидными: они должны быть равны убыткам тех покупателей, кто приобрел акции по цене, под­нявшейся из-за искажения информации в проспекте, за исключением (посредством применения модели ценообразования на капитальные активы, кратко изложенной в п. 15.1) других возможных причин снижения цены акций. Но как быть с простаками, случайно выиграв­шими от обмана? Предположим, индивид, введенный в заблуждение проспектом, покупает акции при росте их цены, но избавляется от них и с прибылью прежде, чем «мыльный пузырь» лопается. Если его не принудить к возврату своей прибыли, корпорация, выпустив­шая вводящий в заблуждение проспект, будет вынуждена платить компенсацию, превышающую причиненный обманутым покупателям ущерб. Поскольку нет правового или практического основания для принуждения к возмещению убытков тех акционеров, которые не­справедливо, но вполне законно обогатились в результате обмана, су­ществует опасность чрезмерного сдерживания (сравните с обсуждени­ем в п. 6.7, 10.11 аналогичных проблем в законодательстве о не­умышленном причинении ущерба и антимонопольном праве).

Возможно и более сильное утверждение, не так ли? Часто при­быль от обмана при торговле акциями равна нулю, по крайней мере так обычно измеряются убытки в делах об обмане. Предположим, менеджеры корпорации неоправданно задерживают раскрытие небла­гоприятных сведений о перспективах деятельности корпорации в тщетной надежде на то, что произойдет чудо и дела пойдут лучше. Поступая так, они на две недели задерживают снижение цены акций корпорации. Люди, покупающие акции в течение этого периода, про­играют, но продавцы выиграют, поскольку, если бы они удерживали акции дольше, они понесли бы убыток, который вместо них понесли покупатели. Если сами менеджеры получили прибыль от продажи своих акций до того, как неблагоприятные новости проникли на рынок, не будет проблемы с принуждением их к возврату этой прибыли (т. е. убытков, которых они избежали). Но предположим, менеджеры не стали продавать акции. Каким тогда должно быть основание для присуждения компенсации исходя из убытков, понесенных некоторы­ми акционерами?

²⁵ Basic v. Levinson, 485 U.S. 224 (1988).

Регулирование деятельности банков и кризис ссудо-сберегательных... 603

Прагматическое основание состоит в следующем. Будучи при­нужденной компенсировать убытки тех акционеров, которые постра­дали от задержки неблагоприятных сведений, корпорация будет иметь стимул к более тщательному контролю своих менеджеров в будущем. Это справедливо, даже несмотря на то, что издержки корпорации ля­гут на плечи ее акционеров, большинство из которых или все неком­петентны. Возложение на них ответственности повлияет на мотива­цию выбираемого ими совета директоров.

Все это подразумевает, что имеются некоторые социальные из­держки обмана, пусть даже не равные убыткам акционеров, которые пострадали от сокрытия информации менеджерами. Возможны два вида социальных издержек, хотя их трудно определить количественно. Во-первых, менеджеры могли затратить реальные ресурсы на сокрытие неблагоприятной информации. Во-вторых, и это взаимосвязано с пер­вым, некоторые инвесторы теперь имеют стимул к затратам большего количества ресурсов на выяснение истинной информации о фирмах, поскольку они вынуждены преодолевать попытки дезинформации со стороны менеджеров корпораций. (Однако не станут ли от этого инве­стиции в фондовый рынок более рискованными?) И все же эти издерж­ки могут быть намного меньше выгод (для инвесторов, пострадавших от обмана) от подачи судебного иска. Из этого не следует, что будет слишком много исков с социальной точки зрения, если угроза судеб­ного разбирательства сдерживает значительное количество обманов.

Вопрос: предположим, в проспекте не сообщается о том, что один из владельцев корпорации имеет криминальное прошлое, и это умал­чивание существенно в том смысле, что истец, зная об этом крими­нальном прошлом, не купил бы акции. Это акции нефтяной компа­нии, и позднее цена нефти снижается, а значит, ценность акций па­дает. Должно ли снижение ценности быть компонентом компенсации в судебном иске об искажении информации?²⁶

Поиск по сайту: