Еще один агентский конфликт: акционеры и кредиторы

Помимо конфликта между акционерами и менеджерами заслуживает рас­смотрения еще один агентский конфликт — между акционерами и кредиторами. Кредиторы имеют право на часть доходов фирмы (в размере процентов и выплат в счет погашения основного долга), а также на активы фирмы в случае ее банк­ротства. Однако контроль за решениями, от которых зависят рентабельность и рисковость активов фирмы, осуществляют акционеры, действующие через ме­неджеров фирмы. Кредиторы ссужают средства фирме под проценты, ставка ко­торых, среди прочего, зависит от: 1) рисковости имеющихся у фирмы активов; 2) ожидаемой рисковости будущих дополнительных активов; 3) существующей структуры капитала фирмы; 4) ожидаемых будущих решений, затрагивающих структуру капитала фирмы. Таковы первичные факторы, определяющие рис­ковость денежных потоков фирмы и, следовательно, надежность ее долговых обязательств; учитывая эти факторы, кредиторы определяют свои значения тре­буемой доходности.

Предположим, что акционеры, действующие через менеджеров, заставляют фирму взяться за реализацию нового крупного проекта, уровень риска по которому выше ожидавшегося кредиторами фирмы. Увеличение риска приведет к повышению требуемой доходности по долговым обязательствам фирмы, что в свою очередь ведет к снижению рыночной стоимости невыплаченного долга. Если это рисковое вложение капитала окажется успешным, все его выгоды до­станутся акционерам фирмы, поскольку доходы кредиторов являются фиксиро­ванными и соответствуют первоначальному, более низкому уровню риска. Од­нако в случае неудачи проекта держателям облигаций придется взять на себя часть убытков. С точки зрения акционеров такие капиталовложения предста­вляют собой беспроигрышную игру в «вершки и корешки», что, очевидно, не может устраивать кредиторов. Сходным образом предположим, что менеджеры увеличивают долю заемных средств фирмы, стремясь повысить доход на акцио­нерный капитал. Если старые долговые обязательства не имеют приоритета по отношению к новым, их ценность снизится, поскольку на денежные потоки и активы фирмы будет притязать большее число кредиторов. В обоих случаях — и при осуществлении рисковых проектов, и при увеличении задолженности — акционеры фирмы получают выгоду за счет кредиторов фирмы.

Следует отметить, что в большинстве случаев действия, направленные на максимизацию общей стоимости фирмы (рыночной стоимости ее заемного и ак­ционерного капитала),* максимизируют и цену ее акций. Однако может воз­никнуть и такая ситуация, когда общая стоимость фирмы снижается, а цена ее акций растет. Такое положение может возникнуть в том случае, если величина заемного капитала фирмы снижается, но часть утрачиваемой таким образом сто­имости передается акционерам фирмы. В этом случае общая стоимость фирмы может снизиться даже при росте цен акций. Нетрудно понять, что если мене­джеры будут отдавать предпочтение акционерам перед держателями облигаций, то могут возникнуть проблемы.

Могут ли — и должны ли — акционеры, действуя с помощью своих аген­тов, попытаться экспроприировать часть доходов у кредиторов фирмы? Обычно ответ на этот вопрос бывает отрицательным. Во-первых, такое поведение акци­онеров неэтично, а неэтичным поступкам нет места в мире бизнеса. Во-вторых, в случае подобных попыток кредиторы станут защищать себя, вводя ограничи­тельные положения в будущие соглашения о предоставлении займов. Наконец, если кредиторы установят, что менеджеры пытаются увеличить богатство ак­ционеров за их счет, они либо откажутся от дальнейшего ведения дел с этой фирмой, либо станут взимать с нее проценты выше обычных — в качестве ком­пенсации за риск возможной эксплуатации. Таким образом, фирма, которая ведет нечестную игру со своими кредиторами, либо лишается доступа на рынок заемного капитала, либо сталкивается с высокими ставками процентов по кре­дитам и другими ограничениями; обе эти перспективы чреваты ущербом для акционеров.

Из сказанного выше вытекает, что, для того чтобы лучшим образом служить акционерам своих фирм, менеджеры должны вести честную игру с кредиторами, т. е. соблюдать и букву и дух кредитных соглашений. Менеджеры являются агентами и акционеров и кредиторов фирм и должны соблюдать баланс между интересами этих двух групп держателей ценных бумаг. Аналогичным образом те действия менеджеров, которые направлены на эксплуатацию богатства у других заинтересованных лиц (stakeholders) — работников, клиентов, поставщиков и общественности, в силу существующих ограничений и санкций в конечном счете нанесут ущерб акционерам фирмы. Таким образом, мы прихо­дим к следующему выводу: в нашем обществе менеджеры, желающие наилуч­шим образом служить интересам акционеров, должны честно относиться ко всем сторонам, чье экономическое положение затрагивают принимаемые ими реше­ния.

Вопросы для самопроверки

Что такое агентские конфликты? Назовите два важнейших агентских конфликта в сфере финансов корпораций.

Что такое агентские затраты и кто их несет?

Назовите некоторые механизмы, побуждающие менеджеров действовать в интересах акционеров и в интересах кредиторов.

Почему менеджерам не следует совершать действия, являющиеся очевидно не­справедливыми по отношению к каким-либо лицам, заинтересованным в деятельности фирмы?

Поиск по сайту: