Подход к определению целевой структуры капитала

В главах 11 и 12 мы рассмотрели: 1) несколько теорий структуры капи­тала; 2) методы анализа, основанные на этих теориях (включая обсуждение очень сложных проблем, возникающих при попытке использовать те или иные теоретические рекомендации); 3) ряд факторов, влияющих на выбор структуры капитала. В этом разделе описан прагматичный подход к определению целе­вой структуры капитала. Он требует использования экспертных оценок, но позволяет менеджерам учесть влияние альтернативных структур капитала на динамику показателей прибыльности, покрытия, а также ограничений, необхо­димых для получения внешнего финансирования при тех или иных условиях.

Начнем с анализа прогнозной модели, которая создается для проверки ре­зультатов изменения структуры капитала. Вот краткое описание модели, реа­лизованной в пакете Lotus 1-2-3, и логики ее применения. В основном модель генерирует прогнозные показатели на основе входных данных, вводимых фи­нансовым менеджером. Каждый параметр может быть фиксирован или может изменяться по годам. Исходные данные включают последний баланс и отчет о прибылях и убытках, а также следующие ожидаемые или устанавливаемые в соответствии со стратегией руководства переменные:

1) годовые темпы роста объема реализации в натуральных единицах,

2) годовые темпы инфляции,

3) ставка налога на прибыль корпорации,

4) переменные затраты как процент от выручки,

5) постоянные затраты,

6) процентная ставка по уже полученным займам,

7) предельные значения цены различных видов капитала,

8) структура капитала в процентах,

9) темп роста дивидендов,

10) коэффициент выплаты дивидендов в долгосрочной перспективе.

Модель использует входные данные для составления прогнозных балансов и отчетов о прибылях и убытках на пять лет вперед. Кроме того, рассчиты­ваются такие важные показатели, как необходимое внешнее финансирование, ROE, EPS, DPS, TIE, цена акций и WACC для будущих периодов.

Финансовый менеджер начинает с ввода базовых годовых величин и ожида­емых данных о темпах роста объемов реализации в натуральных показателях, темпах инфляции и т. д. Эти данные используются в модели для прогнози­рования операционной прибыли и необходимых активов, которые в целом не зависят от выбора финансирования. Кроме того, финансовый менеджер должен рассмотреть условия финансирования. Под этим подразумевается соотношение заемного и акционерного капитала и состав заемного капитала, т. е. соотноше­ние краткосрочных и долгосрочных займов. Далее менеджер должен как можно более полно оценить влияние данной структуры капитала на цену его составля­ющих — высокая доля заемного капитала приведет к увеличению цены всех составляющих, и наоборот. Когда все данные введены, модель начинает про­гнозировать финансовое положение и рассчитывать прогнозные значения цены акций.

Модель используется для анализа альтернативных сценариев, выполняемого в двух вариантах: 1) варьирование финансовыми входными данными для полу­чения представления о том, как условия финансирования влияют на ключевые итоговые показатели, и 2) варьирование операционными переменными с целью определить влияние производственного риска фирмы на итоговые показатели при различных финансовых стратегиях. Полученные результаты должны быть рассмотрены, подвергнуты сравнительному анализу, после чего принимается ре­шение о наилучшей структуре капитала. Так как целью анализа является выбор структуры источников, следует обратить особое внимание на прогнозные значе­ния EPS, коэффициентов покрытия, размера необходимого внешнего финанси­рования, а также цены акций.

Модель дает лишь результаты расчетов, т. е. финансовый менеджер дол­жен сам определить значение входных данных, интерпретировать результаты и наконец установить целевую структуру капитала. Окончательное решение де­лается с учетом всех факторов, рассмотренных нами в главах 11 и 12, а лицо, принимающее решение, обязано выбрать самостоятельно, какие факторы наи­более важны для его фирмы. Принять решение нелегко, но прогнозные модели структуры капитала типа той, что мы использовали в данном анализе, позво­ляют проанализировать последствия альтернативных стратегий, что является существенным элементом для принятия правильного решения.

Нужно еще раз подчеркнуть, что выбор структуры капитала, как свидетель­ствуют компьютерные модели, оказывает на цену акций меньшее влияние, чем изменения в объеме реализации, ценах, постоянных и переменных затратах. Возможности компании в плане идентификации своих перспектив на рынке и создания новых мощностей для производства и продажи продукции являются решающими факторами успеха. Финансовые аспекты могут лишь стимулиро­вать или затруднять производственную деятельность, но никакие даже самые лучшие финансовые планы не способны возместить пробелы в технике и техно­логии производственного процесса. Это подтверждается и эмпирическими дан­ными, указывающими на слабую корреляционную связь между структурой ка­питала и ценой акций. Наша имитационная модель также показывает, что цена акций в большей степени определяется такими параметрами, как объем реали­зации, цена продукции, постоянные и переменные затраты, и в значительно меньшей степени структурой капитала. Эта точка зрения может быть также показана по примере HSS, рассмотренном ранее. Вернемся снова к табл. 12.2. Максимальная цена акций отмечена при D/V = 27.6%. Далее при D/V = 18.6%, т. е. при уменьшении этого показателя на треть, цена акций изме­няется с 21.73 до 21.47 дол., т. е. всего лишь на 1.2%, тогда как, если D/V увеличивается до 36.8%, цена акций HSS едва ли изменится. Таким образом, HSS может установить свою целевую структуру, которой соответствует любое соотношение D/V в диапазоне от 18.6 до 36.8%, и, тем не менее, подойти очень близко к максимизации цены акций.

Вопросы для самопроверки

Кратко опишите модель финансового прогнозирования, которая может быть исполь­зована при выработке целевой структуры капитала.

Каково влияние выбора оптимальной структуры капитала на финансовые показа­тели фирмы, насколько значительны последствия небольших отклонений от оптимальной структуры?

Как должна рассматриваться оптимальная структура капитала — как вполне опре­деленное соотношение источников или как диапазон таких соотношений?

Поиск по сайту: