Иллюстрация моделей Модильяни—Миллера

Иллюстрацию моделей Модильяни—Миллера рассмотрим на примере фирмы «Fredrickson Water», снабжающей водой промышленных и индивидуальных бытовых потребителей в северных районах Нью-Йорка и работающей в давно устоявшемся стабильном режиме. О фирме известно следующее.

1. В настоящее время «Fredrickson Water» не имеет заемных источников средств; весь ее капитал акционерный.

2. Ожидаемая EBIT — 2 400 000 дол. Увеличение EBIT со временем не прогнозируется, так как фирма находится в ситуации, когда наращивание производственных мощностей, а следовательно, и финансовых результатов не планируется.

3. Всю свою прибыль фирма выплачивает в виде дивидендов.

4. «Fredrickson Water» может привлечь заемный капитал, при этом цена источника составит k_d = 8%. Эта ставка процента постоянна и не зависит от величины сделанного займа. Весь заемный капитал будет использован для по­гашения обыкновенных акций, так что активы фирмы останутся неизменными.

5. Риск активов фирмы и, следовательно, ее EBIT таков, что ее акционеры требуют доходности, , равной 12%, при условии, что заемный капитал не привлекается.

При отсутствии налогов. Для начала предположим, что налоги отсутствуют, т. е. что Т = 0. При любом уровне задолженности можно использовать утвер­ждение I (формула (11.2)) для определения стоимости фирмы «Fredrickson Wa­ter»:

Если «Fredrickson Water» использует заемный капитал 10 млн. дол., рыночная стоимость ее акций должна составлять 10 млн. дол.:

S = V — D = 20 000 000 дол. — 10 000 000 дол. = 10 000 000 дол.

Мы можем также вычислить цену акционерного капитала, , и WACC при уровне задолженности 10 млн. дол. Сначала воспользуемся утверждением II (формула (11.3)) для нахождения , цены акционерного капитала фирмы «Fredrickson Water», в случае, когда она привлекает заемный капитал:

= 12% + (12% — 8%)10 000 000дол.: 10 000 000 дол. = 16.0%.

Теперь мы можем найти средневзвешенную цену капитала фирмы:

Стоимость фирмы «Fredrickson Water» и цена капитала, основанные на модели Модильяни—Миллера с нулевыми налогами при различных уровнях за­долженности, показаны на рис. 11.5, а. Можно видеть, что в условиях предпосылок Модильяни—Миллера и при отсутствии налогов способ финансирования не имеет значения: стоимость фирмы и общая цена ее капитала не зависят от величины заемного финансирования.

В условиях налогообложения корпорации. Для иллюстрации модели Модильяни—Миллера с учетом налогов предположим, что предыдущие допущения корректируются следующим образом.

1. Ожидаемая EBIT — 4 000 000 дол.

2. Фирма «Fredrickson Water» имеет ставку налога, взимаемого властями штата и федеральным правительством, 40%, так что Т = 40%.

Отметим, что при прочих неизменных факторах введение налогов на корпорации снижает стоимость фирмы «Fredrickson Water», поэтому мы увеличили ее EBIT с 2.4 млн. до 4 млн. дол., чтобы легче было провести сравнение между двумя моделями.

В условиях налогообложения и при отсутствии заемного капитала стоимость фирмы может быть найдена по формуле (11.5):

Если фирма привлекает заемный капитал на сумму 10 млн. дол., то введение фактора налогов, как следует из формулы (11.2а), приводит к росту стоимости фирмы:

Следовательно, рыночная стоимость акции фирмы «Fredrickson Water» долна быть равна

Можно также вычислить цену акционерного капитала фирмы «Fredrickson Water», , и ее WACC при уровне задолженности 10 млн. дол. Сначала мы используем утверждение II для определения цены акционерного капитала в условиях финансовой зависимости, (11.3а):

Теперь можно найти средневзвешенную цену капитала фирмы:

Стоимость «Fredrickson Water» и цена капитала при разных уровнях задолженности с учетом налогов на корпорации показаны на рис. 11.5,б. Видно, что в условиях предпосылок Модильяни—Миллера с учетом налогов на корпорации способ финансирования имеет значение: стоимость фирмы максимизируется, а общая цена ее капитала минимизируется при 100%-ном финансировании за счет заемных средств. Увеличение стоимости фирмы объясняется тем, что проценты к уплате уменьшают налогооблагаемую прибыль, благодаря чему цена заемных средств, а также увеличившаяся в силу финансовой зависимости цена собственного капитала уменьшаются из-за введения множителя 1 — Т.10

Вопросы для самопроверки

Сформулируйте наиболее важный вывод из модели Модильяни—Миллера с нулевыми налогами.

Сформулируйте наиболее важный вывод из модели Модильяни—Миллера с налогами на корпорации.

Чем отличается утверждение I в двух моделях?

Чем отличается утверждение II в двух моделях?

Чем объясняется 4выигрыш от заемного финансирования» в модели с налогами на корпорации?

Поиск по сайту: