 |
АвтоАвтоматизацияАрхитектураАстрономияАудитБиологияБухгалтерияВоенное делоГенетикаГеографияГеологияГосударствоДомДругоеЖурналистика и СМИИзобретательствоИностранные языкиИнформатикаИскусствоИсторияКомпьютерыКулинарияКультураЛексикологияЛитератураЛогикаМаркетингМатематикаМашиностроениеМедицинаМенеджментМеталлы и СваркаМеханикаМузыкаНаселениеОбразованиеОхрана безопасности жизниОхрана ТрудаПедагогикаПолитикаПравоПриборостроениеПрограммированиеПроизводствоПромышленностьПсихологияРадиоРегилияСвязьСоциологияСпортСтандартизацияСтроительствоТехнологииТорговляТуризмФизикаФизиологияФилософияФинансыХимияХозяйствоЦеннообразованиеЧерчениеЭкологияЭконометрикаЭкономикаЭлектроникаЮриспунденкция
Доказательство утверждения I Модильяни—Миллера (с учетом налогов на корпорации)
Для обоснования утверждения I (при отсутствии корпорациояного налога) Модильяни и Миллер первоначально использовали арбитражное доказательство, аналогичное тому, которое мы привели в главе 11. Однако можно привести более простое доказательство. Прежде всего предположим, что две фирмы одинаковы во всех отношениях, за исключением структуры капитала. Фирма U финансируется только за счет собственных источников, тогда как фирма L использует заемный капитал. Ожидаемые EBIT и 
для обеих фирм одинаковы.
При условии этих допущений операционный денежный поток 
, доступный инвесторам фирмы U, равен
(11А.1)
а денежный поток, поступающий инвесторам фирмы L (акционерам и держателям облигаций), составляет
(11А.2)
Формула (11А.2) может быть преобразована следующим образом:
(11А.2а)
Первый член в формуле (11А.2а) равен чистому доходу фирмы U — , тогда как второй член представляет собой экономию за счет уменьшения налоговых платежей, т. е. дополнительный операционный доход, поступающий к инвесторам фирмы L ввиду того обстоятельства, что при расчете налога вычитаются расходы на уплату процентов.
Стоимость фирмы, не использующей заемный капитал, 
, может быть определена путем капитализации ее годового чистого дохода после вычета налогов на корпорации, по цене ее акционерного капитала:
(11А.3)
С другой стороны, стоимость фирмы, использующей заемный капитал, определяется путем капитализации обеих частей ее денежных потоков после выплаты налогов, как показано в формуле (11А.2а). Модильяни и Миллер считают, что, поскольку поток «регулярных» прибылей фирмы L имеет точно такой же уровень риска, что и доход фирмы U, он должен быть капитализирован по той же ставке, 
. По их мнению, экономия за счет уменьшения налоговых платежей более надежна: эта экономия будет иметь место до тех пор, пока будет выплачиваться процент на заем, так что экономия за счет налоговых платежей имеет точно такой же уровень риска, что и долг фирмы, который Модильяни и Миллер считают безрисковым. Следовательно, денежный поток, представленный экономией за счет уменьшения налоговых платежей, должен быть дисконтирован по безрис-ковой ставке, 
. Таким образом, получим формулу стоимости фирмы L:
(11А.4)
Из формул (11А.3) и (11А.4) следует:
(11А.4а)
Формула (11А.4а) — это утверждение I Модильяни—Миллера (с учетом налогов на корпорации). Таким образом, мы видим, что стоимость фирмы, использующей заемный капитал, превышает стоимость финансово независимой фирмы; причем разница возрастает с увеличением величины заемного капитала, 
.
Поиск по сайту: