Гипотеза информационного, или сигнального, содержания

Когда, Модильяни и Миллер выдвинули свою теорию иррелевантности дивидендов, они предложили среди прочих условий, что как инвесторы, так и менеджеры имеют одинаковые ожидания относительно прибыли фирмы и размера дивидендов. В реальной жизни тем не менее инвесторы имеют противоречивые мнения как об уровне будущих дивидендных поступлений, так и о степени присущей им неопределенности, а менеджеры зачастую лучше информированы о будущих перспективах, чем посторонние держатели акций. Это одна из разновидностей информационной асимметрии — ситуация, которую мы рассматривали в главе 12 в связи с объявлениями о новых выпусках акций.

Было замечено, что увеличение дивидендов часто сопровождается ростом цены акций, тогда как сокращение дивидендов в основном ведет к снижению цены. Это может свидетельствовать о том, что акционеры в целом предпочитают дивиденды доходу от прироста капитала. Однако Модильяни и Миллер рассу­ждали иначе. Они отметили хорошо известный факт, что корпорации неохотно урезают дивиденды, а следовательно, и не увеличивают их, если не предполагается стабильная или более высокая прибыль в будущем. Таким образом, пи мнению Модильяни и Миллера, увеличение дивидендов сверх нормального уровня - это «сигнал» инвесторам о том, что руководство фирмы прогнозирует хорошую прибыль в будущем.24 Наоборот, снижение дивидендов или их незначительное по сравнению с обычным увеличение — сигнал о том, что менеджеры прогнозируют скудную прибыль в будущем. Иными словами, реакция инвесторов на изменение политики выплаты дивидендов не обязательно свидетельствует о том, что они предпочитают дивиденды реинвестированию прибыли. Скорее факт изменения цены вслед за изменением дивидендов просто указывает на то, что объявление о выплате дивидендов имеет важное информационное, или сигнальное, содержание.

Проиллюстрируем сигнальное содержание объявления о выплате дивиден­дов на примере с корпорацией «Clabir», конгломератом фирм различных видов деятельности от производства танков до выработки пpoдуктoв питания, таких как мороженое «Клондайк». «Clabir» была обеспокоена убытками в своем оборонном бизнесе к объявила о снижении дивидендов с 72 до 16 центов на акцию. После того как рынок переварил эту плохую новость, акции стали продаваться по цене около 3 дол. Затем «Clabir» объявила, что запланировано полностью отказаться от выплаты дивидендов в следующем году. Хотя денежные поступ­ления акционеров снизились незначительно, только на 16 центов, цена акций упала почти немедленно с 3 до 1 дол. Ясно, что инвесторы восприняли объявление

о дивидендах как сигнал о том, что компанию ждут трудные времена, и это заставило их снизить свои ожидания относительно будущей прибыльности «Ciabir», а, следовательно, и стоимости акций.

Как и в отношении многих других аспектов политики дивидендов, эмпири­ческое изучение сигнальных эффектов не завершено. Наличие информацион­ного содержания в объявлениях о дивидендах несомненно. Однако трудно ска­зать, отражают ли изменения цен, следующие за увеличением или снижением дивидендов, только сигнальный эффект или, кроме того, и эффект предпочте­ния, поскольку важные перемены в политике дивидендов обычно включают в себя и изменение как доли прибыли, идущей на выплату дивидендов, так и его величины.

Сигнальные эффекты должны учитываться, когда фирма обдумывает из­менение политики выплаты дивидендов вследствие изменившихся условий де­ятельности. Позднее в этой главе мы рассмотрим метод установления целе­вого значения коэффициента выплаты дивидендов. Если этот анализ позволяет заключить, что изменение удельного веса дивидендов желательно, сигнальные эффекты могут тем не менее ограничить способность фирмы быстро перейти к новой политике. Как выразился один руководитель фирмы: «Дивиденды вечны, подобно бриллиантам».

Поиск по сайту: