Мини-ситуация. Компания «Information Systems, Inc.» (ISI) была основана пять лет назад Майклом Тейлором и Карен Блэк

Компания «Information Systems, Inc.» (ISI) была основана пять лет назад Майклом Тейлором и Карен Блэк, которые являются единственными ее хозяевами по настоящее время. ISI достигла такого уровня развития, что ей необходимо увеличить собствен­ный капитал за счет привлечения новых инвесторов, если компания и дальше намерена занимать соответствующие позиции в отрасли и поддерживать целевую структуру источ­ников, подразумевающую 60% собственного и 40% заемного капитала. Поэтому Тейлор и Блэк решили преобразовать ISI в компанию открытого типа. Ранее они вкладывали всю прибыль в развитие фирмы, поэтому проблема выбора дивидендной политики их не интересовала. Сейчас ситуация изменилась, и нужно будет принимать соответствующее решение.

Предположим, что вы недавно поступили на работу в «Adamson & Company», на­циональную консультационную фирму, которая и будет помогать ISI подготовиться к перерегистрации. Старший консультант вашей группы Том Николе предложил вам под­готовить небольшое сообщение Тейлору и Блэк по теории дивидендной политики, отразив в нем следующие вопросы.

1. а. Что означает термин «дивидендная политика»?

б. Охарактеризуйте три элемента дивидендной политики.

2. а. Охарактеризуйте три основные теории, описывающие преференции акционеров в отношении дивидендов и дохода от прироста капитала.

б. Какие действия должны предприниматься управленческим персоналом в соответ­ствии с каждой из этих теорий?

3. Предположим, что по оси Y будут откладываться значения дивидендной доход­ности, а по оси X — капитализированной. Если компания будет выплачивать всю свою прибыль в виде дивидендов, требуемая доходность составит 15%. Начертите графики, описывающие взаимосвязь доходностей для альтернативных значений коэффициента вы­платы дивидендов в рамках каждой теории дивидендной политики. Дайте ваши объяс­нения.

4. Можно ли доказать корректность какой-либо из трех теорий с помощью эмпири­ческих проверок?

5. В чем суть гипотезы информационного содержания и как она влияет на выбор дивидендной политики?

6. Что такое эффект клиентуры и какое влияние он оказывает на выбор дивидендной политики?

7. Какое влияние оказывает дивидендная политика на агентские затраты?

8. а. В чем суть модели выплаты дивидендов по остаточному принципу? Пред­положим, что ISI запланировала на следующий год капитальные вложения объемом 800 000 дол.; ее оптимальная структура источников подразумевает 60% собственного и 40% заемного капитала; чистая прибыль планируется на уровне 600 000 дол. Постройте график, описывающий величину и долю дивидендов в прибыли, если ISI придерживается остаточного принципа.

б. Каким образом изменение чистой прибыли влияет на величину дивидендов?

в. Каким образом изменение инвестиционных возможностей влияет на величину ди­видендов?

г. Предположим, что прогнозируемая сумма амортизационных отчислений составит 100000 дол. Каким образом амортизационный фонд влияет на анализ с использованием модели выплаты дивидендов по остаточному принципу?

д. В чем достоинства и недостатки этой модели? (Указание: вспомните о сигнальном содержании и эффекте клиентуры).

9. В чем суть плана реинвестирования дивидендов? Охарактеризуйте два основных плана и объясните, когда применяется тот или иной план.

10. Опишите, как фирмы выбирают дивидендную политику на практике.

11. В чем суть выкупа акций? Опишите его достоинства и недостатки.

12. В чем суть выплаты дивидендов акциями и как она отличается от дробления акций? При каких условиях рекомендуется фирме рассмотреть возможность выплаты дивидендов акциями? Когда рекомендуется прибегать к дроблению акций?

ДОПОЛНИТЕЛЬНАЯ ЛИТЕРАТУРА

Ученые подробно изучали дивидендную политику. Первый солидный академический труд, до сих пор не потерявший актуальности, это работа Линтнера, описывающая опыт корпораций в выборе дивидендной политики:

Lintner J. Distribution of Incomes of Corporations among Dividends, Retained Earnings, and Taxes //Amer. Econ. Rev. 1956. May. P. 97-113.

Влияние дивидендной политики на цену акций и цену капитала исследовалось мно­гими учеными. Классический теоретический тезис о том, что дивидендная политика важна и что держатели акций предпочитают дивиденды капитализации, был выдвинут Гордоном, в то время как Миллер и Модильяни отстаивают концепцию о том, что ди­видендная политика неважна. Многие исследователи продолжили обсуждение и обосно­вание аргументации Гордона и Модильяни и Миллера, неоднократно пытались найти подтверждение этих теорий на практике. Несмотря на то что подобные исследования осложнялись определенными проблемами статистического характера, которые не позво­ляли сделать обоснованные выводы и рекомендации, следующие статьи помогут отчасти прояснить данный вопрос:

Brennan M. Taxes, Market Valuation, and Corporate Financial Policy // National Tax Journ. 1975. Spring. P. 417-427.

Hayes L. S. Fresh Evidence That Dividends Don't Matter // Fortune. 1981. 4 May. P. 351-354.

Lewellen W. G., Kenneth L. S., Lease R. C., Schlarbaum G. G. Some Direct Evidence on the Dividend Clientele Phenomenon // Journ. Finance. 1978. Dec. P. 1385-1399.

Mukherjee Т., Austin L. M. An Empirical Investigation of Small Bank Stock Valuation and Dividend Policy // Financial Management. 1980. Spring. P. 27-31.

К вопросу о выплате дивидендов акциями и дроблении акций см.:

Baker Н. К.. Gallagher P. L. Management's View of Stock Splits // Financial Management. 1980. Summer. P. 73-77.

Copeland Th. E. Liquidity Changes Following Stock Splits // Journ. Finance. 1979. March. P. 115-141.

McNichols M., Dravid A. Stock Dividends, Stock Splits, and Signaling // Journ. Finance. 1990. July. P. 857-879.

Выкуп акций рассматривается в следующих работах:

Denis D. J. Defensive Changes in Corporate Payout Policy: Share Repurchases and Special Dividends // Journ. Finance. 1990. Dec. P. 1433-1456.

Finnerty J. E. Corporate Stock Issue and Repurchase // Financial Management. 1975. Au­tumn. P. 62-71.

Gay G. D., Kale J. K., Noe Th. H. Shareholder Repurchase Mechanisms: A Comparative Analysis of Efficacy, Shareholder Wealth and Corporate Control Effects // Ibid. 1991. Spring. P. 44-59.

Klein A., Rosenfeld J. The Impact of Targeted Share Repurchases on the Wealth of Non-Participating Shareholders // Journ. Financial Res. 1988. Summer. P. 89-97.

Netter J. M., Mitchell M. L. Stock-Repurchase Announcements and Insider Transactions after the October 1987 Stock Market Crash // Financial Management. 1989. Autumn. P. 84-96.

Pugh W., Jahera J. S.. Jr. Stock Repurchases and Excess Returns: An Empirical Examina­tion // Financial Rev. 1990. Febr. P. 127-142.

Stewart S. S., Jr. Should a Corporation Repurchase Its Own Stock? // Journ. Finance. 1976. June. P. 911-921.

Wansley J. W., Lane W. R., Sarkar S. Managements' View on Share Repurchase and Tender Offer Premiums // Financial Management. 1989. Autumn. P. 97-110.

Woolridge J. R., Chambers D. R. Reverse Splits and Shareholder Wealth // Ibid. 1983. Autumn. P. 5-15.

Обзор мнений менеджеров о дивидендной политике дан в следующих работах:

Baker Н. К., Farrelly G. E., Edelman R. В. A Survey of Management Views on Dividend Policy // Financial Management. 1985. Autumn. P. 78-84.

Pruitt S. W., Gitman L. J. The Interactions between the Investment, Financing, and Dividend Decisions of Major U. S. Firms // Ibid. 1991. Aug. P. 409-430.

Другие статьи по данному вопросу:

Asquith P., Mullins D. W., Jr. Signalling with Dividends, Stock Repurchases, and Equity Issues // Financial Management. 1986. Autumn. P. 27-44.

Born J. A. Insider Ownership and Signals — Evidence from Dividend Initiation Announce­ment Effects // Ibid. 1988. Spring. P. 38-45.

Brealey R. A. Does Dividend Policy Matter? // Midland Corporate Finance Journ. 1983. Spring. P. 17-25.

Brennan M. J., ThakorA. V. Shareholder Preferences and Dividend Policy // Journ. Finance. 1990. Sept. P. 993-1018.

Chang R. P.. Rhee S. G. The Impact of Personal Taxes on Corporate Dividend Policy and Capital Structure Decisions // Financial Management. 1990. Summer. P. 21-31.

DeAngelo H., DeAngelo L. Dividend Policy and Financial Distress: An Empirical Investiga­tion of Troubled NYSE Firms // Journ. Finance. 1990. Dec. P. 1415-1432.

Fehrs D. H., Benesh G. A., Peterson D. R. Evidence of a Relation between Stock Price Reac­tions Around Cash Dividend Changes and Yields//Journ. Financial Res. 1988. Summer. P. 111-123.

Ghosh Ch., Woolridge J. R. An Analysis of Shareholder Reaction to Dividend Cuts and Omis­sions // Ibid. 1988. Winter. P. 281-294.

Healy P. M., Palepu K. G. How Investors Interpret Changes in Corporate Financial Policy // Journ. Applied Corporate Finance. 1989. Fall. P. 59-64.

Kale J. R., Noe Th. H. Dividends, Uncertainty, and Underwriting Costs Under Asymmetric Information // Journ. Financial Res. 1990. Winder. P. 265-277.

Manakyan H., Carroll C. An Empirical Examination of the Existence of a Signaling Value Function for Dividends // Ibid. Fall. P. 201-210.

Miller M H. Behavioral Rationality in Finance: The Case of Dividends // Midland Corporate Finance Journ. 1987. Winder. P. 6-15.

Peterbon P. P., Peterson D. R., Moore N. H. The Adoption of New-Issue Dividend Reinvestment Plans and Shareholder Wealth // Financial Rev. 1987. May. P. 221-232.

Talmor E., Titman Sh. Taxes and Dividend Policy//Financial Management. 1990. Summer. P. 32-35.

Wansley J. W., Sirmans S. F., Shilling J. D., Young-jin Lee. Dividend Change Announcement Effects and Earnings Volatility and Timing // Journ. Financial Res. 1991. Spring. P. 37-49.

Woolridge J R, Ghosh Ch Dividend Cuts: Do They Always Signal Bad News? // Midland Corporate Finance Journ. 1985. Summer. P. 20-32.

Сборник экономических ситуаций Бригхема и Гапенски (см. Дополнительную ли­тературу к главе 2) содержит следующие ситуации, относящиеся к материалам данной главы: ситуация 19 «Georgia Atlantic Company», рассматривает многие проблемы диви­дендной политики; ситуация 20 «Bessemer Steel Products, Inc.», рассматривает решения в области дивидендной политики.

ОТВЕТЫ НА ЗАДАЧИ

Ниже приведены некоторые промежуточные результаты, а также ответы к отдель­ным задачам. Заметим, что получаемые вами ответы могут слегка отличаться ввиду ошибок округления. Кроме того, некоторые задачи могут иметь более одного правиль­ного ответа в зависимости от тех предпосылок, которые сделаны в ходе решения задачи. Решение ряда задач предусматривает не только количественные вычисления, но и дис­куссии по ходу решения; естественно, вербальный материал не представлен в ответах.

2.1.	а. 17.0%. б. 17.75%, 1.18.
2.2.	а. 1000 000 дол.
2.3.	а. A: 13.5%, 4.75, 2.2%, 0.16; В: 13.25%, 10.19, 3.2%, 0.24; С: 12.0%, 2.0, 1.4%, 0.12.
2.4.	а. 12.92%. б. 1.69, 1.3%. в. А, В: 6.63, 0.94; А, С: -3.00, -0.97.
2.5.	а. Средняя доходность: А — 11.41%, В —11.40%, Л, В —11.41%. б. А: 21.9%, В: 21.9%, А, В: 21.3%.
3.1.	а. 14.5%, 16.25%. б. 1.0, 1.43. в. 17.3%.
3.3.	а. 15.6%. б. 16.6%, 14.6%. в. 17.0%, 12.8%. г. 16.4%, 13.0%.
3.5.	б. 15.75%.
3.6.	б. X: 10.6%, 13.1%; М: 12.1%, 22.6%. в. 8.6%.
3.7.	а. 0.62.
4.1.	а. 1392.01 дол., 1081.44 дол., 862.35 дол. б. 1038.27 дол., 1009.36 дол., 981.67 дол.
4.2.	а. 12.%. б. 1182.56 дол. в. 10.15%, -0.15%. г. 14%, 14.49%. д. 13.38%, 0.62%. е. 8.52%.
4.3.	а. 3.40%. б. 6.98%. в. 853.13 дол. г. 1000 дол. плюс начисленные проценты. д. CY(80) = 5.23, CY(92) = 3.99%; CGY(80) = 1.75%, CGY(92) = 2.99%; TY(80) = TY(92) = 6.98%.
4.4.	a. YTM = 9.00%, YTC = 7.73%. г. YTM = 8.20%, YTC = 4.58%. д. YTM = 13.23%, YTC = 23.13%.
4.5.	a. 1487—1730 дол. 6. 1487 дол. Вероятность отзыва. в. YTC = 7.76%,
4.6.	а. 13.28%. б. 13.72%. в. 9.51%, 9.61%.
4.7.	а. 11.76%. б. 12.29%. г. 14.41%.
4.8.	а. 21.60 дол.
4.9.	а. 22.22 дол. б. 23.44 дол.
4.10.	а. 0 дол., 0 дол., 0.50 дол., 0.515 дол., 0.530 дол., 0.562 дол. б. 3.99 дол. в. 0.0%, 15.0%, 15.0%; 0.0%, 15.0%, 15.0%; 9.5%, 5.5%, 15.0%.
4.11.	а. 1.95 дол., 2.54 дол., 3.30 дол., 4.28 дол., 5.57 дол., 6.01 дол. б. 97.32 дол. в. 2.0%,10.0%, 12.0%; 4.0%, 8.0%, 12.0%. д. 1.73 дол., 1.98 дол., 2.28 дол., 2.62 дол., 3.02 дол., 3.20 дол., 38.37 дол. е. 25.17 дол., 15.79 дол., 11.40 дол.
4.12.	а. 22.26 дол. б. 888.07 дол., 9.74%. г. 863 дол. д. 13.55% против 10.38% и 10.39% против 9.74%.
4.13.	а. 7.03%. б. 6.90%. в. 6.61%. г. 1) 11.93% (а), 11.68% (б), 10.59% (в).
5.1.	б. 8.55 дол.
5.2.	б. 9.30 дол.
5.3.	11.6%.
5.4.	б. 1.79 дол.
5.5.	а. 1.41 дол. б. 1.14 дол. в. 5.65 дол. г. 0.18 дол.
6.1.	а. 10.0%. б. 8.0%. в. 6.0%.
6.2.	10.25%.
6.3.	а. 15 000 000 дол. б. 3 000 000 дол., 12 000 000 дол. в. = 12.0%, ke = 12.4%. г. 6 000 000 дол. д. 8.4%, 8.6%.
6.4.	а. 4.8%, 12.3%. б. 10.05%. в. 432 000 дол. г. 10.40%.
6.6.	а. 8.0%. б. 0.864 дол. в. 12.0%. г. 6 млн. дол. д. 15 млн. дол. е. 15%, 12.71%.
7.1.	NPVS = 814.33 дол., NPVL = 1675.34 дол.; IRRS = 15.24%, IRRL = 14.67%; MIRRS = 13.77%, MIRRL = 13.46%; PIS = 1.081, PIL = 1.067.
7.2.	б. IRRA = 18.1%, IRRB = 24.0%. г. k = 10%: MIRRA = 14.1%, MIRRB = 15.9%; k = 17%: MIRRA = 17.6%, MIRRB = 19.9%. д. 14.53%.
7.3.	a. CF0 = 0дол., CF1 = -10 250 000 дол., CF2-20 = 1 750 000 дол. б. 16.07%.
7.4.	a. NPVA = 18 108 510 дол., NPVB = 13 946 117 дол.; IRRA = 15.03%, IRRB = 22.26%. 6. NPVA = 4 162 393 дол., IRRA = 11.71%.
7.8.	a. He определяется. 6. PVC = -911 067 дол., PVF = -838 834 дол.
8.3.	a. 89 000 дол. 6. 26 220 дол., 30 300 дол., 20 100 дол. в. 24 380 дол.
8.4.	а. 212 500 дол. б. 72 501 дол.,80 865 дол., 59 955 дол. в. 65 179 дол. д. 5 766 дол., 23 295 дол. е. -620дол., 19 214дол., 51 251 дол. ж. 5 256 дол. з. - 52 дол., 199 928 дол.
8.6.	а. -88 400 дол. б. 46 770 дол., 52 890 дол., 37 590 дол., 33 510 дол., 29 940 дол. в. -10 000 дол. г. 46 051 дол.
8.7.	а. 880 000 дол. в. 221 000 дол., 278 600 дол., 216 200 дол., 182 600 дол., 177 800 дол. г. 133 800 дол. д. NPV = 31 789 дол. ж. NPV= 15296 дол. з. NPV = -3 331 дол. и. NPV = 37 034 дол.
8.9.	а. 3 года.
8.10.	a. NPV = 106 537 дол.
8.11.	а. 11.6%, 5.28%. в. 1392 дол. г. NPV = 768 дол. д. NPV = -214 дол.
9.2.	а. 117 779 дол. б. 445 060 дол., 3.78; высокий.
9.3.	а. 16.5%.
9.4.	a. NPV5 = 1 843 дол.; NPV4 = -1734 дол.; NPV8 = 11 107 дол. б. 3 539 дол., 280 дол.
9.6.	а. 15.3%. б. 38 589 дол.
9.7.	а. 1 463.35 дол. б. 1 541.93 дол.
9.8.	а. 0.72. б. 1.04. в. Да; ks = 15.2%, WACC = 12.8%.
10.1.	10 млн. дол.
10.2.	42 000 дол.; проекты А, С, D.
10.4.	а. 2. б. 75 000 дол. (нераспределенная прибыль), 140 000 дол. (заемные средства). в. 9.84%, 10.33%, 11.05%. г. IRRC = 10%, IRRE = 14.0%.
10.5.	а. Заемные средства: 10 млн. дол., привилегированные акции: 2 млн. дол., обыкновенные акции: 18 млн. дол. б. 1 710 000 дол., 6 710 000 дол., 9 000 000 дол., 15 000 000 дол. в. 11.71%, 12.05%, 12.86%, 12.93%, 13.40%. г. А', В, С. д. А, В, D.
10.6.	а. 10 000 дол., 20 000 дол., 25 000 дол., 30 000 дол. 6. Нераспределенная прибыль: 15.54%; новые обыкновенные акции: 16.27%, 17.18%; при­вилегированные акции: 11.58%, 12.22%; заемные средства: 7.2%, 8.4%, 9.6%. в. 12.86%, 13.16%, 13.90%, 14.00%, 14.54%. г. 16.0%. е. В, Е, С.
10.8.	а. 3. б. 1 000 000 дол. (заемные средства); 1 250 000 дол. (нераспределенная прибыль); 1 875 000 дол. в. 11.64%, 12.17%, 12.80%, 13.33%. г. IRR1 = 16.0%, IRR3 = 14.0%. е. 1, 2, 3.
11.2.	а. 15.0%, 11.0%.
11.3.	а. 1.13. б. 15.65%, 5.65%. в. ks = 16.65%, 18.07%, 20.27%; премия за риск: 1.00%, 2.42%, 4.62%. г. 20.27%, 4.62%.
11.4.	a. VU = VL = 20 млн. дол. б. ksU = 10.0%, ksL = 15.0%. в. SL = 10 млн. дол. г. WACCU = WACCL = 10.0%.
11.5.	a. VU = 12 млн. дол., VL = 16 млн. дол. б. ksU = 10.0%, ksL = 15.0%. в. SL = 6 млн. дол. г. WACCU = 10.0%, WACCL = 7.5%.
11.6.	а. 9.6 млн. дол. б. 12.93 млн. дол. в. 3.33 млн. дол. против 4.0 млн. г. 20.0 млн. дол., 0 дол. д. 16.0 млн. дол., 4 млн. дол. е. 12.64 млн. дол., 4 млн. дол.
11.7.	a. VU = VL = 14 545 455 дол. б. D = 6 млн. дол.: ksL = 14.51%, WACC = 11.0%. в. VU = 8 727 273 дол., VL = 11 127 273 дол. г. D = 6 млн. дол.: ksL = 14.51%, WACC =8.63%. д. D = V = 14 545 455 дол.
11.8.	а. Проект А: 32.5 млн. дол, про­ект В: 30. млн. дол. б. Проект В.
11.11.	а. 15 млн. дол. б. D = 7.5 млн. дол., D/V - 52.8%. г. D = 7.5 млн. дол., D/V = 43.6%. д. D = 10.0 млн. дол., D/V = 83.3%. е. D = 10.0 млн. дол., D/V = 67.8%.
12.2.	в. 20.28 дол., 17.96 дол.
12.3.	а. V = 3 283 636 дол. б. 16.42 дол. в. 1.81 дол.
12.4.	а. 14.0%. в. 38.85 дол.
12.5.	а. 2.25 дол., 2.70 дол.
13.4.	а. 6.00 дол. б. 60%. в. 66.67 дол. против 100.00 дол.
13.5.	а. 62.22%, 15.45 млн. дол., 11.21%, 10.97%. б. 24 млн. дол.

Поиск по сайту: