Регулирование слияний

До середины 60-х гг. в общем случае дружественные приобретения компаний происходили через простое слияние путем обмена акциями и борьба за голоса акционеров была первым оружием, используемым в жесткой битве за контроль. Однако с середины 60-х гг. рейдеры начали действовать по-другому. Во-первых, они заметили, что требуется много времени, чтобы организовать борьбу за передачу доверенности на право голоса, — они должны были сначала запросить список акционеров целевой компании, получить отказ, затем добиться решения суда, которое заставит управляющих открыть данный список. В этот период управляющие могли продумать ситуацию и затем выработать стратегию защиты от скупщиков акций. В результате подстрекатели терпели неудачу в борьбе за голоса акционеров.

Тогда скупщики акций подумали: «Если бы мы могли предпринять действия, которые привели бы к решению вопроса более быстро до того, как управляющие смогут начать контрдействия, то это увеличило бы вероятность успешных слияний компаний». Это заставило скупщиков акций перейти от борьбы за голоса акционеров к объявлению заявки на приобретение акций, которая имеет более короткий период для ответа. Например, акционерам компании, акции которой продаются по 20 дол., делается предложение о покупке по 27 дол. за акцию и дается две недели на принятие решения. К этому времени скупщик акций уже накопил существенный пакет акций путем их покупки на открытом рынке, а дополнительные акции могут быть куплены через институциональных партнеров скупщика акций, которые обещают уступить свои акции в обмен на «чаевые», которые будут получены в результате вторжения в компанию.

Обычно управляющие, встретившись с хорошо спланированным вторжением, терпят поражение. Реальная цена акций может быть на самом деле выше предлагаемой, но управляющие просто не имеют достаточно времени на обращение к акционерам или на поиски предложения о покупке от дружески настроенного конкурента, называемого белым рыцарем (white knight), или иного варианта. Многие полагали, что эта ситуация была несправедливой, и в результате Конгресс США принял в 1968 г. Закон Уильямса (Williams Act). Этот закон имел две основных цели: 1) регулирование способов, которыми приобретающая фирма может сформировать заявку на покупку, и 2) требование к приобретающей фирме о раскрытии большего объема информации о своей заявке на покупку. В основном Конгресс намеревался поставить управляющих целевой фирмы в более выгодную позицию, чтобы защищаться от враждебных заявок. В дополнение к этому Конгресс полагал, что акционеры нуждаются в облегченном доступе к информации о заявке на покупку, включая сведения о любых ценных бумагах, которые могли бы быть предложены вместо денежной наличности, чтобы сделать более обоснованным решение принимать заявку или отвергнуть ее.

Закон Уильямса установил три главных ограничения на деятельность приобретающих фирм: 1) покупатели должны давать информацию о своих текущих пакетах акций и намерениях на ближайшие 10 дней о приобретении не менее 5% акций любой компании, а также источниках средств, которые будут использованы на приобретение; 2) акционерам целевой фирмы должно быть разрешено в течение не менее чем 20 дней выставлять на продажу свои акции, т. е. заявка на покупку должна быть «открыта» хотя бы 20 дней; 3) если приобретающая фирма увеличит цену предложения в течение 20-дневного открытого периода, все акционеры, которые выставили на продажу свои акции до новой заявки, должны получить повышенную цену. В целом эти ограничения нацелены на снижение возможностей приобретающей фирмы озадачить управляющих и «удержать от бегства врассыпную» акционеров при принятии предложения о покупке. До принятия Закона Уильямса обычно заявки делались на основе принципа «первым пришел — первым обслужили», и они часто сопровождались неявной угрозой понижения заявленной цены после получения 50% акций на руки. Законодательство также предоставило управляющим целевой компании больше времени на подготовку к сопротивлению, и оно дало конкурентным покупателям и белым рыцарям» шанс подключиться к борьбе и тем самым помочь акционерам целевой компании получить более справедливую цену

Многие штаты также приняли законы, нацеленные на защиту своих фирм враждебных поглощений. Вначале эти законы касались в основном необходимости раскрытия информации, но в конце 70-х гг. некоторые штаты установили настолько ограничительную процедуру слияния компаний, что она явно предотвращала возможность враждебных поглощений компаний. В 1979 г., когда корпорация MITE из штата Делавэр сделала враждебную заявку на покупку корпорации «Chicago Rivet and Machine Co.» из штата Иллинойс, то последняя придумала способ защиты согласно закону штата Иллинойс о поглощении компаний. Конституционность этого закона была оспорена, и Верховный суд CША признал его неконституционным. В своем решении он руководствовался тем, что закон штата Иллинойс ведет к излишним накладным расходам при торговле между штатами. Также было выражено мнение о том, что рынок ценных бумаг является национальным рынком, и даже тогда, когда фирма, выпускающая ценные бумаги, была зарегистрирована в штате Иллинойс, этот штат не может регулировать сделки по ценным бумагам между штатами.

Решение по закону штата Иллинойс практически ликвидировало первое поколение законодательных актов по слияниям. Однако местные власти постарались защитить свои компании, у которых штаб-квартиры находились в этих штатах, и в 1987 г. Верховный суд США поддержал закон штата Индиана, радикально изменивший правила игры по поглощению компаний. В частности, в этом законе впервые определено понятие «контрольный пакет» как пакет акций достаточного размера, который дает инвестору 20% голосов, кроме того, установлено, что когда инвестор покупает контрольный пакет, то эти акции могут голосовать только после одобрения покупки большинством «незаинтересованных акционеров», определяемых как акционеры, не являющиеся ни служащими, ни информированными директорами-инсайдерами,* которые могут продать конфиденциальную информацию скупщикам акций, ни лицами, связанными каким-либо образом со скупщиками акций. Закон также дает покупателю контрольного пакета акций право настаивать на том, чтобы собрание акционеров было созвано в течение 50 дней для принятия решения о том, будут ли акции голосующими. Закон штата Индиана нанес сильный удар по скупщикам акций, главным образом тем, что ограничил их действия. Позже штат Делавэр (штат, в котором зарегистрировано большинство крупных компаний) принял похожий закон, далее последовали штат Нью-Йорк и некоторые другие.

Новые законы штатов также содержали ряд положений, которые защищали акционеров целевой компании от их собственных управляющих. Были установлены пределы использования «золотых парашютов», обременительных планов по привлечению заемного капитала и некоторых видов «отравленных пилюль». Так как эти законы не регулируют заявки на покупку per se, а скорее управляют практикой фирм в штате, то, по крайней мере с этой точки зрения, oни противостоят угрозам целевым компаниям.

Вопросы для самопроверки

Существует ли необходимость регулировать слияние? Объясните. Играют ли роль законы штатов в регулировании слияний, или все правила устанавливаются на федеральном уровне?

Поиск по сайту: