Недавние нововведения

В последние годы имели место несколько важных нововведений в финан­сировании с помощью привилегированных акций. Мы рассмотрим два из них: 1) привилегированные акции с плавающей, или регулируемой, ставкой и 2) краткосрочные, или аукционные, привилегированные акции.

Привилегированные акции с регулируемой ставкой (Adjustable-Rate Pre­ferred stocks, ARPs) впервые появились в 1982 г. Дивиденды по таким акциям являются плавающими, т. е. они привязаны к доходности государственных цен­ных бумаг. ARPs, эмитируемые главным образом крупными коммерческими банками, выдавались за почти

⁴Более четкую трактовку налоговых гипотез привилегированных акций см.: Foolu-di I., Roberts G. S. On Preferred Stock // Journ. Financial Research. 1986. Winter. P. 319-324. В качестве примера эмпирической проверки гипотезы см.: Houston A. L., Jr., Houston С. О, Financing with Preferred Stock // Financial Management. 1990. Autumn. P. 42-54.

идеальное краткосрочное размещение капитала институциональных инвесторов, так как: 1) только 30% дивидендов облагаются налогом на прибыль и 2) предполагалось, что плавающая ставка будет поддер­живать курс акций на уровне, близком к номиналу. Новые ценные бумаги оказались столь популярны в качестве краткосрочных инвестиций для фирм с временно свободными средствами, что инвестиционные фонды, которые вклады­вают капиталы в такие ценные бумаги, размножились как сорняки (эти фонды в свою

очередь приобретались корпорациями). Однако ARPs все еще отлича­ются неустойчивостью цен, объясняемой: 1) изменениями в степени риска вы­пусков (некоторые крупные банки, выпустившие ARPs, например «Continental Illinois», столкнулись с серьезными проблемами, связанными с невыполнением обязательств по кредитам) и 2) тем фактом, что доходность государственных ценных бумаг подвержена значительным колебаниям в период между датами корректировки ставок дивидендов. Итак, ARPs имели слишком большую не­стабильность цен для того, чтобы войти в портфели ликвидных активов многих институциональных инвесторов.

В 1984 г. фирма «Shearson Lehman Brothers» впервые выпустила кратко­срочные, или аукционные, привилегированные акции (money market, or mar­ket auction, preferred). Вот механизм их действия. Распространитель проводит аукционную распродажу акций раз в семь недель (чтобы получить 70% -нов осво­бождение дохода от налога, покупатель должен владеть акциями как минимум 46 дней). Любые держатели акций, желающие их продать, могут выставить их на аукцион по номиналу. Покупатели представляют свои заявки в форме доходности, которую они хотели бы иметь по этим акциям в течение следую­щего 7-недельного периода. На этот период устанавливается минимальная до­ходность, достаточная, чтобы обеспечить продажу всех акций, предложенных на данном аукционе. Покупатели выплачивают продавцам номинальную стои­мость акций, так что владельцы акций фактически уверены в том, что их акции могут быть проданы по номиналу. Эмитент затем должен выплатить дивиденды за 7-недельный период по ставке, определившейся на аукционе. С точки зрения держателя акций, аукционные привилегированные акции представляют собой ценные бумаги с низким уровнем риска, в значительной мере освобожденные от налогообложения, с 7-недельным сроком погашения, которые могут быть проданы в периоды между аукционами по цене, близкой к номиналу. Однако если число покупателей в сравнении с числом продавцов недостаточно (несмо­тря на высокую доходность таких акций), то аукцион может провалиться. Это случалось в последнее время несколько раз. В частности, недавно провалился аукцион привилегированных акций техасского банковского холдинга «МСоrр». Аналитики приписывали его неудачу понижению рейтинга привилегированных акций «МСоrр» с АА до В, вследствие чего потенциальные покупатели решили (и, как оказалось, справедливо), что компания обречена на банкротство и не выплатит никаких дивидендов.

Привилегированные акции с регулируемой ставкой и аукционные акции, первоначально выпускавшиеся только банками, ныне эмитируются и нефинан­совыми корпорациями. Например, корпорация «Texas Instruments» недавно выпустила аукционные акции на сумму 225 млн. дол. Единственное, что, по-видимому, не нравится инвесторам в ARPs и аукционных привилегированных акциях, это то, что как акции они в большей степени, чем долговые обязатель­ства, уязвимы в случае финансовых затруднений эмитента; это подтверждает и пример с «МСоrр».

Поиск по сайту: