Выделение части акционерного капитала для открытой продажи

Несколько лет назад корпорация «Condec» продала на открытом рынке около 20% акционерного капитала полностью принадлежавшей ей дочерней компании «Unimation, Inc.». В результате этой операции дочерняя компания, подобно материнской, стала компанией открытого типа, но материнская ком­пания сохранила полный контроль над дочерней, удержав за собой около 80% ее обыкновенных акций. (Материнские компании, как правило, удерживают, по меньшей мере, 80% обыкновенных акций дочерней компании, чтобы сохранить возможность заполнять консолидированную декларацию о налоговых льготах). Этот тип сделки называется выделение части акционерного капитала (equity carve-out), или частичное распространение акций по открытой подписке (par­tial public offering), или передача части акций (spin-out). Реакция рынка на извещение «Condec» о выделении части акционерного капитала была очень поло­жительной: курс акций поднялся на 19% с учетом поправки на общее движение курсов акций на рынке.⁸ Выделение части акций поднимает интересный вопрос: почему извещения о выделении части акций для распространения по открытой подписке, как правило, приводят к росту курса акций, тогда как извещение о выпуске в обращение новых акций материнскими корпорациями обычно вызы­вает снижение курса?

Один из возможных ответов — это то, что выделение части акций для распространения по открытой подписке облегчает оценку возможностей роста корпорации в определенной сфере бизнеса. Так, корпорация «Condec», конгломе­рат, действующий в основном в оборонной промышленности, дала возможность инвесторам отдельно оценить ее дочернюю фирму «Unimation», производящую промышленные роботы, предложив населению ее акции. Кроме того, создав отдельный открытый рынок для обыкновенных акций дочерней фирмы «Unimation», «Condec» предложила инвесторам «чистую игру» в области робототехники, довольно дефицитного товара.

Еще одним преимуществом выделения акций для распространения по от­крытой подписке является то, что оно увеличивает возможности высшего ру­ководства материнской фирмы стимулировать менеджеров дочерней фирмы. Например, корпорация «McKesson» стоимостью в 6 млрд. дол., выпускающая фармацевтическую продукцию и товары для здравоохранения, недавно продала на открытом рынке 17% акций своей дочерней фирмы «Armor All». При этом председатель правления корпорации «McKesson» Нейл Харлан заявил, что «Armor All» «отличается от большинства наших компаний, занимаясь, по сути, интенсивным маркетингом и анализом новых направлений деятельности». Создание открытого рынка для акций «Armor All» предоставило возможность корпорации «McKesson» предложить поощрительные акции«этой компании ее ведущим руководителям. Такие акции, ценность которых, зависит непосредственно от рыночной стоимости фирмы «Armor All», являются, несомненно, лучшим стимулом для работы на более высоком уровне, чем программа компенсации, связанная с курсом акций материнской фирмы, так как доля «Armor All» в общем объеме реализации «McKesson» составляет лишь 2%.

Дополнительное потенциальное преимущество выделения части акций для открытой продажи — это то, что такая операция может увеличить эффектив­ность распределения капитала. Внутри фирмы конкуренция за капитал часто идет скорее на политической, чем на экономической основе, и поэтому назна­чение и, следовательно, цена нового капитала очень неопределенны. После вы­деления части акций легче измерить цену капитала различных подразделений фирмы, а это может улучшить процесс формирования бюджета

⁸ Более подробно о выделении части акций см.: Schipper К.. Smith A. Equity Carved Cuts // Midland Corporate Finance Journ. 1986. Spring. P. 23-32; Classman D. M. Spin-> Offs and Spin-Cuts: Using «Securitization» to Beat the Bureaucracy // Journ. Applied Corporate Finance. 1988. Fall. P. 82-89.

капитальных вложений. Кроме того, продавая долю собственности в узкоспециализирован­ном предприятии, а, не предлагая участие во всем комплексе материнской ком­пании, руководство фирмы может уменьшить неопределенность для потенци­альных инвесторов. Это может снизить цену капитала для различных структурных единиц компании и таким образом повысить общую стоимость единого предприятия-конгломерата.

Выделение части акционерного капитала связано с некоторыми затратами. Во-первых, комиссионные за размещение акций в случае выделения больше, чем в случае предложения акций материнской компании. Кроме того, поскольку вы­деление акционерного капитала — это разновидность первоначального размеще­ния акций по открытой подписке, существует возможность недооценки нового предложения. Во-вторых, основные менеджеры дочерней компании должны по­тратить значительное количество времени на продажу новых акций. Эта си­туация обратна тому, что происходит, когда фирма переходит в разряд фирм закрытого типа. В-третьих, возникают затраты, связанные с интересами мень­шинства, образующегося при выделении части акций. Например, новый совет директоров дочерней компании должен регистрировать все сделки между до­черней и материнской фирмами, чтобы исключить возможность эксплуатации меньшинства инвесторов. И наконец, существуют дополнительные затраты, в том числе на составление годовых отчетов, заполнение форм для SEC, предо­ставление данных аналитикам и т. п., как в материнской, так и в дочерней фирме.

В целом можно сказать, что выделение части акционерного капитала для открытой продажи связано с определенными затратами, но и сулит выгоды, и эти выгоды во многих случаях могут сделать подобную операцию привлека­тельной. В сущности, выделение

части акционерного капитала является формой секьюритизации корпорации, представляющей собою выпуск в обращение на от­крытом рынке ценных бумаг, обеспечиваемых особыми активами, отделенными от остальных активов компании. Создавая такие ценные бумаги и рынок для их обращения, корпорация может в принципе снизить риск инвестора и увели­чить свою стоимость в целом. Мы рассмотрим секьюритизацию более подробно в следующей главе.

Вопросы для самопроверки

Объясните, что подразумевается под выделением части акционерного капитала для открытой продажи.

Выделение части акционерного капитала, как правило, увеличивает благосостояние инвесторов. Каковы некоторые возможные объяснения этого явления?

Поиск по сайту: